[Level 1] Alternative Investments

[Tóm tắt các kiến thức quan trọng] của Reading 47- Introduction to Alternatives Investment

Bài viết cung cấp cho bạn đọc những hiểu biết tổng quát về các công cụ đầu tư thay thế

1.   Tổng quan về đầu tư thay thế (Alternative Investments)

Phạm trù đầu tư truyền thống (Traditional Investments) chỉ bao gồm vị thế mua (long position) đối với các lớp tài sản phổ biến, quen thuộc là cổ phiếu và trái phiếu trong khi đó phạm trù đầu tư thay thế (alternative investments) đề cập đến rất nhiều lớp tài sản đầu tư khác nhau như bất động sản (real – estate), hàng hóa phái sinh (commodities), quỹ phòng vệ (hedge fund), quỹ đầu tư tư nhân (private equity), cơ sở hạ tầng (infrastructure),…Người tham gia đầu tư thay thế không chỉ sử dụng vị thế mua, họ có thể sử dụng các công cụ phái sinh và bán khống (short position) trong công việc đầu tư của mình.

So với các công cụ đầu tư truyền thống, các công cụ đầu tư thay thế có một số điểm khác biệt:

  • Tính thanh khoản thấp hơn so với các công cụ đầu tư truyền thống
  • Được quản lý một cách chuyên sâu hơn
  • Tương quan lợi nhuận (correlation of returns) thấp so với đầu tư truyền thống
  • Ít ràng buộc bởi các quy định và kém minh bạc hơn so với đầu tư truyền thống
  • Dữ liệu quá khứ có thể không chính xác
  • Chịu sự điều chỉnh khác biệt về thuế và luật lệ so với đầu tư truyền thống
  • Phí cao
  • Danh mục đầu tư tập trung
  • Khó khăn trong việc thu hồi khoản đầu tư

2.    Các loại hình đầu tư thay thế

2.1. Quỹ phòng hộ

2.1.1.Đặc điểm chung của quỹ phòng hộ

Một số đặc điểm chung của quỹ phòng vệ:

  • Danh mục của quỹ phòng hộ được quản lý chặt chẽ với các tài sản sử dụng đòn bẩy, thực hiện cả vị thế mua (long postion) lẫn vị thế bán khống (short position)
  • Mục tiêu tạo ra lợi nhuận cao, có thể là mục tiêu lợi nhuận tuyệt đối hoặc mục tiêu tương đối so với một mục tiêu cụ thể trên thị trường.
  • Khách hàng của quỹ khá hạn chế và thường là những cá nhân giàu có
  • Tính thu hồi của khoản đầu tư thấp hơn so với đầu tư truyền thống. Các nhà đầu tư có thể được yêu cầu giữ tiền của họ trong quỹ với một khoảng thời hạn phong tỏa nhất định (Lockup period) rồi mới được bắt đầu rút tiền
  • Khi muốn bán lại chứng chỉ quỹ phòng vệ lại cho quỹ (redemption), các nhà đầu tư cần phải thông báo trước (Notice period) thường là khoảng 30 đến 90 ngày

Quỹ của quỹ phòng hộ (Funds of hedge funds) là các quỹ đầu tư vào các quỹ phòng hộ. Họ tạo ra một danh mục đầu tư đa dạng nhiều quỹ phòng hộ, giúp các nhà đầu tư nhỏ lẻ có thể dễ dàng tiếp cận. Bản thân quỹ của các quỹ cũng được cấu trúc để thu về phí quản lý (management fee) và phí hiệu quả đầu tư (Performace fee/incentive fee)

2.1.2. Các chiến lược thường được sử dụng bởi quỹ phòng hộ

Các nhóm chiến lược được sử dụng phổ biến bởi các quỹ phòng hộ bao gồm:

Chiến lược mua bán dựa trên sự kiện (Event – driven strategies): với chiến lược này, quỹ phòng hộ thường quan sát một số sự kiện biến động lớn của doanh nghiệp như M&A, tái cấu trúc để thực hiện đầu tư. Một số chiến lược phổ biến nằm trong nhóm chiến lược này là: merger arbitrage, distress/ restructuring, activist shareholder, special situations

Chiến lược giá trị tương đối (Relative value strategies): với chiến lược này, các quỹ phòng hộ thường quan sát sự bất thường về giá của (usual pricing issues) của một số chứng khoán để thực hiện giao dịch. Một số chiến lược phổ biến nằm trong nhóm chiến lược này: convertible arbitrage fixed income, asset – backed fixed income, general fixed income, volatility, multi – strategy.

Chiến lược vĩ mô (Macro strategies): với chiến lược này, các quỹ phòng hộ thường quan sát, phân tích các xu thế và sự kiện kinh tế vĩ mô để thực hiện giao dịch

Chiến lược phòng hộ chứng khoán vốn (Equity hedge fund strategies): với chiến lược này, quỹ phòng hộ chủ yếu thực hiện giao dịch đối với cổ phiếu và các loại chứng khoán phái sinh có tài sản cơ sở (underlying asset) là cổ phiếu. Một số chiến lược phổ biến trong nhóm chiến lược này: market neutral, fundamental value, quantitative directional, short bias

2.1.3 Thẩm định quỹ phòng hộ

Các yếu tố nhà phân tích tài chính cần chú ý khi thẩm định quỹ phòng hộ: Chiến lược đầu tư (Investment strategy), Quy trình đầu tư (Investment process), Lợi thế cạnh tranh (Competive advantages), thành tích quá khứ (Track record), Sự vững bền của quỹ (Longetivity of fund), lượng tài sản nằm dưới sự điều hành của quỹ (Assets under management). Ngoài những thông tin định tính trên, một số thông tin về mặt định lượng cần được chú ý tới bao gồm: phong cách điều hành (management style), danh tiếng (reputation), rủi ro cá nhân chủ chốt (key person risk), quan hệ với nhà đầu tư (investor relation), kế hoạch tăng trưởng (growth plans) và khả năng quản lý rủi ro hệ thống (management of systematic risk)

2.1.4. Tính toán phí quản lí, phí hiệu quả đầu tư của quỹ phòng hộ

Phí quản lí (management fee): là loại phí được tính trên tổng tài sản được điều hành bởi quỹ, không tính đến kết quả đầu tư

Phí hiệu quả đầu tư (incentive fee/performance fee): là loại phí chỉ được tính trên phần lợi nhuận gia tăng mà quỹ phòng hộ tạo ra, không được tính trên phần lợi nhuận bù lỗ cho các năm trước. Đôi khi việc thu phí hiệu quả đầu tư chỉ diễn ra nếu tỷ suất lợi nhuận lớn hơn một mức tỷ lệ cản (hurdle rate) nhất định. Ví dụ: nếu mức tỷ lệ cản là 4% thì quỹ phòng hộ chỉ được thu phí hiệu quả đầu tư nếu đạt trên 4% lợi nhuận. Tỷ lệ cản được coi là lỏng (soft hurdle rate) nếu như điều khoản đầu tư cho phép quỹ phòng hộ tính phí hiệu quả đầu tư trên toàn bộ lợi nhuận trong khi đó tỷ lệ cản được coi là chặt (hard hurdle rate) nếu như điều khoản đầu tư chỉ cho phép quỹ phòng hộ tính phí hiệu quả đầu tư trên số lợi nhuận vượt mức 4%.

2.2.Quỹ đầu tư tư nhân
2.2.1. Cơ cấu tổ chức và cách vận hành của quỹ đầu tư tư nhân

Các quỹ đầu tư tư nhân thường hoạt động theo hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn (limited partnership). Nguồn vốn hoạt động của quỹ đầu tư tư nhân thường đến từ lượng vốn cam kết góp (committed capital) của nhà đầu tư. Lượng vốn này thường không được đầu tư ngay sau khi góp mà thường được giải ngân sau khoảng 3 tới 5 năm.

Việc tính phí quản lý và phí hiệu quả đầu tư của quỹ đầu tư tư nhân được tổ chức tương tự với quỹ phòng hộ. Trong trường hợp, doanh nghiệp được quỹ đầu tư tư nhân rót vốn phát triển một cách không bền vững, tăng trưởng rất nhanh nhưng sau đó gặp nhiều khó khăn khiến cho giá trị suy giảm nhanh chóng sẽ dẫn đến việc phí hiệu quả đầu tư bị tính quá mức. Trong trường hợp này, điều khoản thu hồi (clawback provision) có thể được áp dụng nhằm yêu cầu quản lý quỹ hoàn trả lại một phần tiền phí hiệu quả đầu tư nhất định cho nhà đầu tư

Các quỹ đầu tư tư nhân thường đầu tư vào vào các công ty tư nhân chưa niêm yết, chưa ổn định về tài chính theo hai hình thức chính là đầu tư mạo hiểm (venture capital) với các doanh nghiệp đang ở trong giai đoạn đầu phát triển và đầu tư thôn tính sử dụng đòn bẩy (leverage buyout) đối với các doanh nghiệp đã phát triển tới một mức độ nhất định

2.2.2. Các giai đoạn đầu tư mạo hiểm

Giai đoạn hình thành (formative stage): trong giai đoạn này, việc rót vốn đầu tư mạo hiểm vào doanh nghiệp được chia thành 3 giai đoạn nhỏ:

  • Giai đoạn đầu tư thiên thần (angel investing): trong giai đoạn này công ty được đầu tư mạo hiểm mới chỉ phát triển được ý tưởng. Lượng vốn được đầu tư lúc này chủ yếu nhằm mục đích giúp cho doanh nghiệp được đầu tư mạo hiểm xác định tiềm năng của thị trường, lên kế hoạch kinh doanh và bước đầu hoạt động.
  • Giai đoạn ươm mầm (seed stage): trong giai đoạn này lượng vốn được rót nhằm giúp doanh nghiệp được đầu tư mạo hiểm phát triển sản phẩm, thực hiện marketing và nghiên cứu thị trường. thông thường đây là giai đoạn mà các quỹ rút vốn nhiều nhất.
  • Giai đoạn mở đầu (early stage): trong giai đoạn này lượng vốn được rót nhằm giúp doanh nghiệp được đầu tư mạo hiểm nhằm phục vụ bước đầu sản xuất và kinh doanh

Giai đoạn sau (later stage): trong giai đoạn này, vốn đầu tư vào doanh nghiệp được đầu tư mạo hiểm chủ yếu dùng để mở rộng sản xuất, gia tăng doanh số bởi công ty khi ấy đã bước qua được giai đoạn đầu

Giai đoạn tài trợ hạng hai (mezzanine – stage financing): trong giai đoạn này, vốn đầu tư vào công ty đầu tư mạo hiểm chủ yếu được phục vụ cho công tác IPO

2.2.3. Chiến lược thoái vốn của quỹ đầu tư tư nhân

Khoảng thời gian đầu tư vào doanh nghiệp tư nhân của quỹ đầu tư tư nhân thường kéo dài trung bình khoảng 5 năm. Sau đó, quỹ đầu tư tư nhân sẽ thoái vốn khỏi công ty được đầu tư để kiếm lợi nhuận bằng các hình thức chủ yếu sau:

Mua bán nội ngành (Trade sale): với hình thức này, quỹ đầu tư tư nhân bán cổ phần tại một công ty tư nhân cho một đối thủ cạnh tranh hoặc một nhà đầu tư chiến lược khác

Phát hành lần đầu (Initial public offering – IPO): với hình thức này, quỹ đầu tư tư nhân bán cổ phần tại một công ty tư nhân ra công chúng trong lần chào bán cổ phiếu đầu tiên của công ty

Tái vốn hóa (Recapitalization): với hình thức này, công ty tư nhân thường vay nợ để trả cổ tức cho quỹ đầu tư, quỹ đầu tư vẫn kiểm soát công ty nhưng bước đầu có dấu hiệu chuẩn bị thoái vốn

Bán thứ cấp (Secondary sale): với hình thức này, quỹ đầu tư nhân bán công ty được đầu tư cho 1 quỹ khác hoặc bán cho một nhóm nhà đầu tư

Bán thanh lý (Write off/Liquidation): hình thức thoái vốn này thường diễn ra khi khoản đầu tư của quỹ đầu tư tư nhân diễn ra không thuận lợi

2.2.4. Thẩm định quỹ đầu tư tư nhân

Các yếu tố cần được phân tích quỹ đầu tư tư nhân bao gồm:

  • Kinh nghiệm, khả năng của người quản lý quỹ
  • Cấu trúc phí
  • Quá trình giải ngân vốn của quỹ

2.2.5. Định giá công ty được đầu tư tư nhân

Việc định giá quỹ đầu tư tư nhân được thực hiện chủ yếu dựa trên 3 phương pháp chính:

Phương pháp thị trường (Market/comparables approach): công ty tư nhận được dịnh giá bằng cách dựa trên giá trị của các công ty tương tự.

Phương pháp chiết khấu dòng tiền (Discounted cash flow approach): công ty tư nhân được định giá bằng cách chiết khấu dòng tiền FCFE (dòng tiền tự do cho vốn chủ sở hữu) hoặc FCFF (dòng tiền tự do cho công ty) trong tương lai về hiện tại.

Phương pháp định giá dựa trên tài sản (Asset – based approach): công ty tư nhân được định giá bằng giá trị thanh lý (liquidation) hoặc giá trị hợp lí (fair value) của những tài sản có thể sử dụng được.

2.3. Bất động sản

2.3.1. Tổng quan về bất động sản

Khi muốn đầu tư bất động sản, nhà đầu tư có thể chọn 2 hình thức đầu tư trực tiếp thông qua việc mua 1 bất động sản nhà ở, bất động sản thương mại, cũng có thể là đất rừng, đất nông nghiệp hoặc đầu tư gián tiếp thông qua các loại hình chứng khoán bất động sản như trái phiếu đảm bảo bằng các khoản thế chấp bất động sản (Mortgage backed security – MBS) hoặc chứng chỉ quỹ tín thác đầu tư bất động sản (Real estate investment trusts - REITs)

Nhà đầu tư thường chọn hình thức đầu tư bất động sản nhằm đạt được lợi nhuận trong dài hạn, chống chọi lại rủi ro lạm phát.

2.3.2. Các chỉ số đo lường bất động sản

Hiệu quả của việc đầu tư vào bất động sản có thể được đo lường thông qua 3 loại chỉ số chính:

Chỉ số thẩm định (appraisal index): chỉ số này đánh giá bất động sản thông qua việc ước tính giá trị định kỳ của bất động sản
Chỉ số bán hàng lặp lại (repeat sale index): chỉ số này đánh giá bất động sản thông qua việc ước tính giá trị chênh lệch sau các lần bán lại
Chỉ số REIT (REIT index): chỉ số này đánh giá bất động sản thông qua diễn biến giá của chứng chỉ quỹ tín thác đầu tư bất động sản

2.3.3. Thẩm định bất động sản

Các yếu tố mà nhà đầu tư cần thẩm định, phân tích khi tham gia đầu tư bất động sản:

    • Xu hướng kinh tế trong và ngoài nước
    • Diễn biến thị trường bất động sản địa phương
    • Lãi suất
    • Rủi ro về quy định, hành lang pháp lý và năng lực của người điều hành bất động sản

    2.3.4. Định giá bất động sản

    Giá trị của một bất động sản có thể được ước tính thông qua 3 hình phương pháp định giá chính:

    Phương pháp so sánh các giao dịch (Comparable sales approach): với phương pháp này, giá trị của bất động sản được ước tính dựa trên giá trị mua bán của các bất động sản tương tự và được điều chỉnh dựa trên các yếu tố khác biệt giữa bất động sản được tham khảo và bất động sản cần định giá như: tuổi thọ của bất động sản, diện tích của bất động sản, điều kiện vật chất của bất động sản.
    Phương pháp thu nhập (income approach): với phương pháp này, giá trị của bất động sản được ước tính bằng cách tính giá trị hiện tại của các luồng thu nhập trong tương lai mà bất động sản mang lại hoặc lấy trực tiếp thu nhập hoạt động ròng (Net operating income – NOI) của bất động sản chia cho tỷ lệ vốn hóa (capitalization rate = require rate of return for real estate – growth rate of real estate’s NOI)
    Phương pháp chi phí (cost approach): với phương pháp này, giá trị của bất động sản được ước tính dựa trên chi phí để mua đất và xây dựng một bất động sản tương tự (replacement cost) trong đó có sự điều chỉnh giá trị nếu bất động sản cần định giá có sự xuống cấp
    2.4.  Hàng hóa (Commodities)
    2.4.1. Tổng quan về hàng hóa

    Các loại hàng hóa thường xuất hiện trên thị trường giao dịch là: nông phẩm, kim loại, dầu thô, khí thiên nhiên. Thông thường, các nhà đầu tư thường tham gia thị trường hàng hóa thông qua các công cụ phái sinh. Lợi ích chính khi đầu tư vào thị trường hàng hóa đó là khả năng chống chọi lại lạm phát và đa dạng hóa danh mục đầu tư.

    2.4.2. Định giá hàng hóa

    Giá của hàng hóa trong hợp đồng tương lai được xác định dựa trên công thức sau:

                                 Future price = Spot price (1 + risk-free rate) + Storage costs – Convenience yield

    Trong đó

    Future price: Giá của hàng hóa trong hợp đồng tương lai

    Spot price: Giá hàng hóa giao ngay (thường được quyết định bởi tương quan cung cầu hiện tại)

    Risk - free rate: Lãi suất phi rủi ro (thường là lợi suất trái phiếu chính phủ)

    Storage cost: Chi phí lưu kho hàng hóa

    Convenience yield: Lợi tức tiện ích mà người có hàng hóa được hưởng khi nắm giữ hàng hóa

    Khi lợi tức tiện ích là rất nhỏ hoặc bằng không, giá hàng hóa tương lai lớn hơn giá hàng hóa giao ngay. Lúc này thuật ngữ contango – bù hoãn mua được sử dụng để chỉ trạng thái của thị trường (contango market)

    Khi lợi tức tiến ích ở mức lớn, giá hàng hóa tương lai nhỏ hơn giá hàng hóa giao ngay. Lúc này thuật ngữ backwardation – bù hoãn bán được sử dụng để chỉ trạng thái của thị trường lúc này (Backwardation market)

    Lợi tức của nhà đầu tư khi tham gia vào thị trường hàng hóa tương lai tới từ 3 nguồn:

    Lợi tức khi gia hạn thêm hợp đồng tương lai mới (Roll yield): lợi tức được tạo khi đầu tư vào thị trường tương lai do chênh lệch giá giữa các hợp đồng tương lai có thời hạn khác nhau hoặc mức chênh lệch giữa giá hiện tại và giá giao ngay của hàng hóa. Contango: roll yield > 0, backwardation: roll yield < 0.
    Lợi tức đến từ tài sản thế chấp (Collateral yield): Lợi tức từ tài sản thế chấp mà nhà đầu tư phải đặt cọc khi muốn tham gia thị trường hàng hóa tương lai
    Chênh lệch giữa các mức giá giao ngay (Changes in spot prices)
    2.5. Cơ sở hạ tầng

    Hai loại hình chính khi đầu tư vào cơ sở hạ tầng là đầu tư cơ sở hạ tầng mới (greenfield investments) và đầu tư cải thiện cơ sở hạ tầng cũ (brownfield investments). Đầu tư trực tiếp vào cơ sở hạ tầng có đặc điểm là tính thanh khoản rất thấp bởi vì các dự án cơ sở hạ tầng thường mang tính dài hạn, có quy mô lớn. Để có tính thanh khoản cao hơn, nhà đầu tư có thể tham gia đầu tư cơ sở hạ tầng bằng các loại hình chứng khoán được đảm bảo bằng cơ sở hạ tầng.

    Việc đầu tư vào cơ sở hạ tầng có thể giúp nhà đầu tư đa dạng hóa được danh mục đầu tư tuy nhiên cũng có một số rủi ro khi đầu tư cơ sở hạ tầng như rủi ro về khung pháp lý, rủi ro đòn bẩy tài chính.

    2.6. Các loại hình đầu tư thay thế khác

    Các loại hình đầu tư thay thế khác bao gồm: các loại rượu vang hiếm, tác phẩm nghệ thuật, tiền cổ, bộ sưu tập tem, trang sức và đồng hồ quý,… Nhà đầu tư không có khả năng tạo ra thu nhập từ các tài sản trên, giá trị chính của chúng là cảm giác thỏa mãn đem lại cho chủ đầu tư.

    3.    Quản trị rủi ro đối với đầu tư thay thế

    Việc quản trị rủi ro đối với các loại hình đầu tư thay thế đòi hỏi các kiến thức chuyên biệt về từng hình thức đầu tư thay thế. Một số đặc điểm cần lưu ý khi thực hiện quản trị rủi ro đối với đầu tư thay thế:

    • Độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi nhuận chưa hẳn là một thước đo rủi ro chính xác do 2 nguyên nhân. Nguyên nhân thứ nhất là do tỷ suất lợi nhuận của các khoản đầu tư thay thế thường không tuân theo phân phối chuẩn. Nguyên nhân thứ hai là giá trị của các khoản đầu tư thay thế thường được xác định dựa trên nhiều mô hình định giá. Trong hai trường hợp kể trên, nhà đầu tư nên cân nhắc chú ý tới 2 thông số là giá trị chịu rủi ro (Value at risk – VaR) và tỷ số Sortino (Sortino Ratio)
    • Việc sử dụng các công cụ phái sinh khi đầu tư thay thế có thể dẫn đến rủi ro vận hành, rủi ro tài chính, rủi ro đối tác (counterparty risk) và rủi ro thanh khoản
    • Khả năng sinh lời của các khoản đầu tư thay lớn phụ thuộc nhiều vào trình độ của người quản lý
    • Quỹ phòng hộ và quỹ đầu tư tư nhân là 2 hình thức đầu tư kém minh bạch so với các hình thức đầu tư truyền thống
    • Phần lớn các khoản đầu tư thay thế đều kém thanh khoản
    • Dữ liệu lợi nhuận và độ lệch chuẩn trong quá không phải là 2 thông số phù hợp để xác định danh mục tối ưu
    • Tương quan lợi nhuận (Correlation) khác nhau qua các thời kỳ và phụ thuộc lớn các sự kiện diễn ra trong thời kỳ đó

    Các yếu tố cần xem xét khi thực hiện thẩm định các khoản đầu tư thay thế

    • Năng lực của tổ chức
    • Khả năng quản lí danh mục
    • Cách thức vận hành và kiểm soát hoạt động của tổ chức
    • Khả năng quản trị rủi ro
    • Khung pháp lý
    • Điều khoản khi tham gia đầu tư

    Author: Duy Nguyễn