[Level 1] Corporate Issuers

[Tóm tắt các kiến thức quan trọng] của Reading 28: Uses of Capital

Các vấn đề cơ bản cần chú ý khi học Reading 28 trong chương trình CFA level 1

1       Hoạch định ngân sách vốn đầu tư

Hoạch định ngân sách vốn đầu tư (capital budgeting) là quá trình công ty đưa ra quyết định về các dự án vốn – dự án kéo dài từ một năm trở lên.

1.1      Các bước hoạch định ngân sách vốn đầu tư

1.2      Phân loại dự án hoạch định ngân sách vốn đầu tư

Dự án

Đặc điểm

Dự án thay thể để duy trì hoạt động kinh doanh

(replacement project to maintain the business)

Quyết định có nên duy trì hoạt động và quy trình hoạt động đó không.

Không cần phân tích chi tiết.

Dự án thay thế để giảm chi phí

(replacement project for cost reduction)

Quyết định có nên thay thế thiết bị đã lỗi thời nhưng vẫn dùng được bằng thiết bị mới không.

Cần phân tích tương đối chi tiết.

Dự án mở rộng

(expansion project)

Để phát triển kinh doanh và cần nghiên cứu chi tiết để dự báo về cầu trong tương lai.

Cần phân tích rất chi tiết.

Sản phẩm và dịch vụ mới

(new products and services)

Liên quan đến nhiều yếu tổ không chắc chắn.

Cần phân tích chi tiết.

Dự án bắt buộc

(mandatory project)

Thường do yêu cầu từ các cơ quan chính phủ, công ty bảo hiệm, liên quan đến vấn đề về an toàn hoặc môi trường.

Thường không có hoặc lợi nhuận thấp nhưng tạo điều kiện cho những dự án sinh lời khác.

Quyết định thực hiện dự án hoặc dừng hoạt động lĩnh vực có liên quan để không phải thực hiện dự án.

Dự án khác

Khó để phân tích bằng các tiêu chí thông thường.

 

2       Nguyên tắc hoạch định ngân sách vốn đầu tư

Nguyên tắc

Diễn giải

1. Quyết định dựa trên dòng tiền, không dựa trên lợi nhuận kế toán

 

Dòng tiền tăng thêm (incremental cash flows) = Dòng tiền nếu thực hiện dự án – Dòng tiền nếu không thực hiện dự án. Dòng tiền tăng thêm liên quan đến quá trình ra quyết định.

Chi phí chìm (sunk costs): chi phí đã xảy ra và không thay đổi dù có thực hiện dự án hay không. Chi phí chìm không liên quan đến quá trình ra quyết định.

Ngoại ứng (externality): ảnh hưởng của việc thực hiện dự án đến dòng tiền từ các hoạt động kinh doanh khác của doanh nghiệp. Ngoại ứng liên quan đến quá trình ra quyết định.

Ngoại ứng tích cực (positive externality): thực hiện dự án có ảnh hưởng tích cực đến doanh số của sản phẩm khác của công ty.

Ngoại ứng tiêu cực/Tự tước đoạt doanh thu (negative externality/cannibalization): thực hiện dự án làm giảm doanh số của sản phẩm đang có của công ty.

Dòng tiền thông thường (conventional cash flow): dòng tiền chỉ đổi dấu một lần.

Dòng tiền không theo quy ước (unconventional cash flow): dòng tiền đổi dấu hơn một lần.

2. Dòng tiền được tính dựa trên chi phí cơ hội

 

Chi phí cơ hội (opportunity costs): dòng tiền mà công ty sẽ mất nếu thực hiện dự án này.

Ví dụ: nếu thực hiện dự án xây nhà máy, công ty nên tính chi phí đất đai vào chi phí dự án, kế cả khi đất đó thuộc sở hữu của công ty từ trước đó, vì nếu không xây nhà máy, công ty có thể thu được lợi nhuận từ việc bán phần đất đó.

Chi phí cơ hội liên quan đến quá trình ra quyết định.

3. Thời điểm phát sinh dòng tiền là một yếu tố quan trọng

Quyết định hoạch định chính sách vốn có tính đến yếu tố giá trị thời gian của dòng tiền, do đó dòng tiền nhận trước có giá trị hơn dòng tiền nhận sau.

4. Dòng tiền được phân tích dựa trên cơ sở sau thuế

Quyết định thực hiện dự án hay không dựa trên giá trị công ty – dòng tiền mà công ty sẽ giữ sau thuế. Do đó, cần xét đến thuế trong tất cả các quyết định.

5. Chi phí tài chính được phản ánh qua tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của dự án

Tỷ suất chiết khấu khi phân tính hoạch định vốn đã bao hàm chi phí vốn của công ty. Do đó, không áp dụng chi phí tài chính vào bất kỳ khoản tiền tăng thêm nào. Chỉ những dự án có ty suất lợi nhuận kỳ vọng lớn hơn chi phí vốn mới tăng giá trị công ty.

Quá trình phân tích dòng tiền tăng thêm phức tạp hơn khi xét đến mối tương quan giữa các dự án.

  • Các dự án độc lập hay các dự án loại trừ lẫn nhau
    • Các dự án độc lập (independent projects) là các dự án không liên quan đến nhau và có thể được đánh giá một cách độc lập dựa trên lợi nhuận của mỗi dự án. Ví dụ: Nếu A và B là hai dự án độc lập và đều mang lại lợi nhuận cho công ty, công ty có thể thực hiện cả hai dự án.
    • Các dự án loại trừ lân nhau (mutually exclusive projects) khi chỉ một trong số các dự án đề xuất có thể được duyệt và các dự án cạnh tranh lẫn nhau. Ví dụ: Nếu A và B là hai dự án loại trừ lẫn nhau, công ty chỉ có thể thực hiện một trong hai dự án.
  • Trình tự các dự án (project sequencing): Một số dự án phải thực hiện theo trình tự, để việc thực hiện một dự án ở thời điểm hiện tại mở ra cơ hội để thực hiên các dự án khác trong tương lai.
  • Không giới hạn vốn hay có giới hạn vốn
    • Nếu công ty có nguồn vốn không giới hạn (unlimited funds) thì công ty có thể thực hiện tất cả các dự án mà có lợi nhuận kỳ vọng lớn hơn chi phí vốn.
    • Nếu công ty chỉ có một lượng vốn nhất định và các cơ hội đầu tư có lợi nhuận yêu cầu nhiều hơn số vốn khả dụng thì công ty cần phân bổ nguồn vốn (capital rationing). Mục tiêu: tối đa giá trị cho cổ đông với số vốn hiện có.

3       Các tiêu chí quyết định đầu tư

Tiêu chí

Diễn giải

Nguyên tắc ra quyết định

Giá trị hiện tại ròng

(net present value - NPV)

Tổng giá trị hiện tại của tất cả dòng tiền tăng thêm kỳ vọng khi thực hiện dự án.

Trong đó:

Với các dự án độc lập:

NPV > 0: chấp nhận

NPV < 0: từ chối

Tỷ suất hoàn vốn nội bộ

(internal rate of return – IRR)

Mức chiết khẩu để giá trị hiện tại của các dòng tiền tăng thêm kỳ vọng sau thuế bằng chi phí đầu tư ban đầu của dự án.

IRR > k: chấp nhận

IRR < k: từ chối

với k là tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của dự án

Thời gian hoàn vốn

(payback period – PBP)

Số năm cần để thu hồi lại khoản đầu tư ban đầu.

Ưu điểm: đo tính thanh khoản của dự án

Hạn chế: không tính đến giá trị thời gian của dòng tiền

Với công ty có vấn đề về thanh khoản, PBP càng ngắn càng tốt. Tuy nhiên, không nên ra quyết định chỉ dựa trên PBP vì hạn chế đã nêu.

Thời gian hoàn vốn có chiết khấu

(discounted payback period)

Số năm cần để thu hồi lại khoản đầu tư ban đầu, tính dựa trên giá trị hiện tại của các dòng tiền.

Công thức tính tương tự như PBP nhưng chiết khấu về thời điểm hiện tại

Discounted PBP > PBP.

Không nên ra quyết định chỉ dựa trên tỷ lệ này vì nó chỉ phản ánh tính thanh khoản, không phản ánh lợi nhuận của dự án.

Chỉ số lợi nhuận

(profitability index – PI)

Cho biết giá trị công ty nhận được để đổi lấy một đơn vị tiền tệ đã đầu tư

PI = Tổng giá trị hiện tại của các dòng tiền chia cho khoản vốn đầu tư ban đầu

PI > 1 (NPV > 0): chấp nhận

PI < 1 (NPV < 0): từ chối

Đồ thị NPV

(NPV profile)

Đồ thị biểu diễn NPV của dự án ở các mức tỷ suất chiết khấu khác nhau

 

Lưu ý:

  • Ưu điểm và nhược điểm của NPV và IRR
 

NPV

IRR

Ưu điểm

Đo trực tiếp giá trị tăng lên kỳ vọng của công ty

Đo lợi nhuận dưới dạng phần trăm, cho biết lợi nhuận trên một đồng vốn đầu tư.

Cung cấp thông tin về biên an toàn.

Nhược điểm

Không xét đến quy mô dự án

Thứ tự ưu tiên của các dự án loại trừ lẫn nhau có thể khác so với khi phân tích bằng NPV. Khi đó, ta quyết định  theo NPV

Dự án với dòng tiền không theo quy ước có thể có nhiều IRR hoặc không có IRR.

    • Ví dụ: Một công ty đang cân nhắc giữa hai dự án loại trừ lẫn nhau. Chi phí vốn của công ty là 12%. Mỗi dự án cần vốn đầu tư ban đầu là $7 triệu và có dòng tiền sau thuế như bảng sau. Dự án nào nên được phê duyệt? Phương pháp NPV và IRR có dẫn đến kết luận giống nhau không?

 

Dự án 1

Dự án 2

Năm 1

$6.6 triệu

$3.0 triệu

Năm 2

$1.5 triệu

$3.0 triệu

Năm 3

$0.1 triệu

$3.0 triệu

            

              Giải:

 

Dự án 1

Dự án 2

Nhập dữ liệu

CF: CF0 = - 7, C01 = 6.6, F01 = 1, C02 = 1.5, F02 = 1, C03 = 0.1, F03 = 1;

NPV: I = 12;

CF: CF0 = - 7, C01 = 3, F01 = 1, C02 = 3, F02 = 1, C03 = 3, F03 =1;

NPV: I = 12;

NPV

CPT: NPV = 0.16

CPT: NPV = 0.21

IRR

CPT: IRR = 14.15

CPT: IRR = 13.70

Trường hợp này, phương pháp NPV và IRR dẫn đến kết quả khác nhau:

Nếu theo phương pháp NPV, dự án 2 nên được phê duyệt vì có NPV2 > NPV1.

Nếu theo phương pháp IRR, dự án 1 nên được phê duyệt vì có IRR1 > IRR2.

Khi phân tích các dự án loại trừ lẫn nhau, NPV là phương pháp tối ưu. Do đó, dự án 2 nên được phê duyệt.

  • Phương pháp NPV là là thước đo trực tiếp mức thay đổi kỳ vọng của giá trị công ty khi thực hiện một dự án vốn. Trên lý thuyết, một dự án có NPV dương sẽ làm tăng giá trị cổ phiếu công ty ở mức tương ứng. Tuy nhiên, trong thực tế, thay đổi trong giá cổ phiếu thường đến từ thay đổi trong kỳ vọng về dự án có NPV dương của công ty.

 

Reviewer: Hong Quan