[Tóm tắt kiến thức quan trọng] Module 2: Fixed-income Cash Flows and Types

3. Tổng quan các điều khoản về quyền chọn (Contingency provisions)

Điều khoản về quyền chọn cho phép thực hiện một số hành động nếu xảy ra một sự kiện cụ thể trong tương lai. Các điều khoản dự phòng phổ biến được tìm thấy trong khế ước trái phiếu có tiêu đề “Quyền chọn đính kèm”.

Quyền chọn đính kèm (embedded option) là quyền, không phải nghĩa vụ, cho phép nhà đầu tư hoặc tổ chức phát hành được thực hiện các hành động cụ thể đối với bên còn lại. Các quyền chọn này không thể tách rời khỏi trái phiếu và không thể được giao dịch riêng lẻ - do đó được gọi bằng thuật ngữ “đính kèm” (embedded).

Một số loại trái phiếu phổ biến với các quyền chọn đính kèm bao gồm: quyền chọn mua (callable), quyền chọn bán (putable), quyền chuyển đổi trái phiếu sang cổ phiếu (convertible).

3.1. Trái phiếu kèm quyền chọn mua (Callable bonds)

Trái phiếu kèm quyền chọn mua cho phép tổ chức phát hành quyền mua lại toàn bộ hoặc một phần trái phiếu đã phát hành trước ngày đáo hạn.

a. Đối với tổ chức phát hành

Lãi suất thị trường giảm + Độ tín nhiệm của bên phát hành tăng → Lãi suất bắt buộc giảm → Tổ chức phát hành sẽ mua lại (call) trái phiếu ban đầu và phát hành trái phiếu mới tại mức lãi suất thấp hơn, giảm chi phí vốn vay cho tổ chức phát hành → Trái phiếu kèm quyền chọn mua có lợi cho tổ chức phát hành.

Mối liên hệ giữa giá trị trái phiếu kèm quyền chọn mua và giá trị quyền chọn mua được trình bày trong công thức tính sau đây:

Giá quyền chọn mua = Giá trái phiếu không kèm quyền chọn – Giá trái phiếu kèm quyền chọn mua

Value of call option = Value of noncallable bond – Value of callable bond

b. Đối với nhà đầu tư

Trái phiếu có thể mua lại khiến nhà đầu tư đối mặt với rủi ro tái đầu tư lớn hơn so với trái phiếu không thể mua lại. Nếu trái phiếu bị tổ chức phát hành mua thu hồi (mua lại), nhà đầu tư sẽ phải tái đầu tư trong môi trường lãi suất thấp hơn.

→ Trái phiếu có thể mua lại (callable bond) cần phải được phát hành với mức lãi suất cao và giá bán thấp hơn so với thị trường để bù đắp rủi ro tái đầu tư và cung cấp quyền chọn mua trái phiếu cho tổ chức phát hành.

c. Các thuật ngữ liên quan

Giá mua lại (call price): Giá mà tổ chức phát hành mua lại trái phiếu từ nhà đầu tư.

Giá quyền chọn mua (call premium): Khoản chênh lệch giữa giá mua lại và mệnh giá trái phiếu.

Điều khoản mua lại (call schedule): Quy định ngày và giá mà trái phiếu có thể được mua lại.

d. Điều khoản về quyền mua lại make-hold (Make-hold call provisions)

Đối với trái phiếu make-hold, giá mua lại (call price) không cố định nhưng sẽ bao gồm một khoản thanh toán cộng dồn (lump-sum payment), được tính như sau:

Lump-sum payment = PV (những khoản thanh toán lãi suất và nợ gốc mà nhà đầu tư không được nhận nếu trái phiếu bị mua lại trước ngày đáo hạn)

Trong đó:

• Giá mua lại thường không thấp hơn giá trị thị trường của trái phiếu.

• Nhà phát hành ít khi mua lại trái phiếu trừ khi hoàn cảnh công ty yêu cầu.

• Điều khoản về quyền mua lại make-whole hạn chế khả năng trái phiếu sẽ được mua lại.

e.  Phân loại quyền chọn mua đi kèm trái phiếu

American-style call: Tổ chức phát hành có quyền mua lại (call) một trái phiếu bất kỳ tại bất kỳ thời điểm nào trong kỳ hạn trái phiếu.

European-style call: Tổ chức phát hành chỉ có quyền mua lại trái phiếu một lần duy nhất tại ngày mua lại (call date).

Bermuda-style call: Tổ chức phát hành có quyền mua lại trái phiếu vào một số ngày xác định sau thời hạn cấm thực hiện quyền mua lại. Các ngày mua lại thường tương ứng với ngày thanh toán lãi suất.

3.2.  Trái phiếu có thể bán lại (Putable bonds)

Trái phiếu có thể bán lại cung cấp cho nhà đầu tư quyền bán trái phiếu lại cho tổ chức phát hành tại mức giá được xác định trước vào một số ngày cụ thể.

a. Đối với nhà đầu tư

Trái phiếu putable có thể được bán lại theo hướng có lợi cho nhà đầu tư bằng cách đảm bảo cố định trước mức giá bán vào ngày mua lại.

Khi lãi suất tăng, nhà đầu tư có thể thu lời bằng việc bán lại trái phiếu cho công ty phát hành và tái đầu tư số tiền thu được trong môi trường lãi suất cao hơn → Trái phiếu putable có lợi cho nhà đầu tư.

Mối liên hệ giữa giá trị trái phiếu kèm quyền chọn bán và giá trị quyền chọn bán được trình bày trong công thức tính sau đây:

Giá quyền chọn bán = Giá trái phiếu kèm quyền chọn bán – Giá trái phiếu không kèm quyền chọn

Value of put option = Value of putable bond - Value of noncallable bond

b. Đối với tổ chức phát hành

Khi trái phiếu bị bán lại cho nhà phát hành, nhà phát hành buộc phải phát hành trái phiếu mới tại mức lãi suất cao hơn và đối mặt với rủi ro mức tín dụng lớn hơn.

3.3.  Trái phiếu chuyển đổi (Convertible bonds)

Trái phiếu chuyển đổi là trái phiếu cung cấp cho nhà đầu tư quyền chuyển đổi trái phiếu thành một lượng cổ phiếu nhất định của tổ chức phát hành theo tỷ lệ tương ứng được quy định trước.

→ Trái phiếu chuyển đổi là một loại chứng khoán kết hợp đặc điểm của cả chứng khoán nợ và chứng khoán vốn chủ sở hữu.

→ Trái phiếu chuyển đổi có thể được xem là sự kết hợp của trái phiếu không kèm quyền chọn (option-free bond) với quyền chọn mua vốn cổ phần đính kèm (embedded equity call option).

Trái phiếu chuyển đổi có một số lợi thế hơn so với trái phiếu không chuyển đổi như:

• Cung cấp cho nhà đầu tư khả năng chuyển đổi thành vốn chủ sở hữu trong trường hợp cổ phiếu tăng giá, từ đó giúp nhà đầu tư hưởng phần chia sẻ lợi nhuận của doanh nghiệp nhiều hơn

• Cung cấp cho nhà đầu tư sự bảo vệ từ rủi ro trong trường hợp doanh nghiệp làm ăn thua lỗ, khi vẫn các khoản thanh toán lãi suất và nợ gốc được giữ cố định.

→ Trái phiếu chuyển đổi hấp dẫn với các nhà đầu tư.

→ Trái phiếu chuyển đổi có thể nhận lãi suất thấp hơn và bán với giá cao hơn trái phiếu tương tự không kèm quyền chọn chuyển đổi.

Các thuật ngữ liên quan đến điều khoản chuyển đổi trái phiếu:

• Giá chuyển đổi (Conversion price): Giá trên mỗi cổ phiếu mà trái phiếu chuyển đổi có thể được chuyển đổi thành cổ phiếu.

• Tỉ lệ chuyển đổi (Conversion ratio): Số lượng cố phiếu phổ thông mà mỗi trái phiếu có thể được chuyển đổi sang.

• Giá trị trái phiếu chuyển đổi (Conversion value): Thường được gọi là giá trị ngang bằng (parity value), là giá cổ phiếu hiện tại nhân với tỷ lệ chuyển đổi. 

• Khoản chênh lệch chuyển đổi (Conversion premium): Khoản chênh lệch giữa giá bán trái phiếu chuyển đổi (price) và giá trị chuyển đổi (conversion value).

• Ngang giá chuyển đổi (Conversion parity): Xảy ra khi giá trị chuyển đổi bằng với giá bán trái phiếu chuyển đổi.

a. Chứng quyền (Warrant)

Chứng quyền là một loại hình chứng khoán cung cấp cho nhà đầu tư quyền mua cổ phiếu từ tổ chức phát hành với mức giá định trước (fixed exercise price) cho đến ngày đáo hạn chứng quyền.

Chứng quyền khá tương đồng với với quyền chọn chuyển đổi, tuy nhiên chúng là chứng khoán độc lập và không cần đính kèm vào một trái phiếu.

b. Trái phiếu chuyển đổi dự phòng (Contingent covertible bonds – CoCos)

Trái phiếu chuyển đổi dự phòng (CoCos) là trái phiếu chuyển từ khoản nợ sang cổ phiếu một cách tự động trong trường hợp xảy ra những sự kiện đặc biệt cụ thể như ngân hàng phát hành trái phiếu Cocos để phòng ngừa thiếu hụt vốn, v.v.

Sự khác biệt giữa CoCos với trái phiếu chuyển đổi thông thường được trình bày trong bảng dưới đây.

II. Các quy định pháp lý và thuế ảnh hưởng đến việc phát hành và giao dịch chứng khoán nợ

1. Quy định về pháp lý (Legal and regulatory consideration)

Chứng khoán nợ (thường là trái phiếu) phải tuân thủ các yêu cầu pháp lý và quy định khác nhau khi được phát hành ở những quốc gia khác nhau, phụ thuộc vào thị trường phát hành, giao dịch và bên nắm giữ chứng khoán.

1.1. Thị trường trái phiếu trong nước (National bond market)

Thị trường trái phiếu trong nước bao gồm các trái phiếu được phát hành và giao dịch tại một quốc gia cụ thể và được niêm yết giá theo đơn vị tiền tệ của quốc gia đó.

Trái phiếu thị trường trong nước có thể chia thành 2 loại:

• Trái phiếu phát hành bởi tổ chức phát hành trong nước (Domestic bond)

• Trái phiếu phát hành bởi tổ chức phát hành nước ngoài (Foreign bond) 

1.2. Thị trường trái phiếu Eurobond

Trái phiếu Eurobond được phát hành và giao dịch tại giá niêm yết theo đơn vị tiền tệ bất kỳ tùy theo nhu cầu của tổ chức phát hành. Thị trường quốc tế là nơi trái phiếu Eurobond được phát hành và giao dịch.

Dựa vào các tiêu chí chung, có thể phân biệt 3 loại trái phiếu trên dựa vào bảng sau:

Ví dụ:

• Trái phiếu nội địa: Trái phiếu được phát hành bởi Google Inc. (công ty Mỹ), niêm yết theo đồng Đô Mỹ và được giao dịch tại thị trường trái phiếu Mỹ.

• Trái phiếu nước ngoài: Trái phiếu được phát hành bởi Toyota Motor Company (công ty Nhật Bản), niêm yết theo đồng Đô Mỹ và được giao dịch tại thị trường trái phiếu Mỹ.

• Trái phiếu Eurobond: Trái phiếu được phát hành bởi một công ty Trung Quốc, niêm yết thoe đồng Đô Mỹ và được giao dịch tại thị trường trái phiếu ngoài nước Mỹ.

1.3. Trái phiếu quốc tế (Global bond)

Trái phiếu quốc tế được phát hành đồng thời trên thị trường trái phiếu quốc tế (Eurobond) và trên ít nhất một thị trường trái phiếu trong nước (domestic/foreign bond). 

→ Đảm bảo đủ nhu cầu phát hành trái phiếu lô lớn và tiếp cận tới tất cả các nhà đầu tư trái phiếu ở các địa điểm khác nhau.

2. Quy định về thuế (Tax consideration)

2.1. Thuế đánh trên lãi suất của trái phiếu (Coupon/Interest of bond)

2.2. Lãi/lỗ từ giao dịch trái phiếu (Capital gain/Loss from bond trading)

Một khoản đầu tư trái phiếu sẽ tạo ra các khoản lãi hoặc lỗ nếu được bán trước khi trái phiếu đáo hạn với mức giá khác giá mua.

• Giá trái phiếu tăng → Lãi → Các khoản lãi bị đánh thuế theo mức thuế suất có thể thấp hơn thuế thu nhập thông thường.

• Giá trái phiếu giảm → Lỗ → Thuế đánh trên các khoản lỗ có thể được khấu trừ khỏi thu nhập chịu thuế (phụ thuộc vào luật thuế quốc gia).

Khoản lãi được ghi nhận trên 1 năm tính từ sau khi mua trái phiếu có thể được phân loại là khoản lãi dài hạn và chịu mức thuế suất thậm chí thấp hơn.

Khoản lãi được ghi nhận trong vòng 1 năm kể từ khi mua trái phiếu có thể được phân loại là lãi ngắn hạn và chịu mức thuế suất thu nhập thông thường.

2.3. Các khoản chiết khấu (Discounted issues)

Trái phiếu phát hành ở mức chiết khấu (bao gồm trái phiếu không lãi suất – pure discount bond) còn được gọi là “original issue discount bonds”.

Khoản chênh lệch giữa mệnh giá và giá trái phiếu (discount) được chia đều và cộng vào thu nhập chịu thuế của nhà đầu tư mỗi năm cho đến khi đáo hạn. Phần tăng thêm này được coi là một thuế bổ sung.

2.4. Các khoản thu phụ trội (Premium issues)

Ngược lại, trong trường hợp giá trái phiếu lớn hơn mệnh giám khoản chênh lệch giữa giá trái phiếu và mệnh giá được chia đều và khấu trừ vào thu nhập chịu thuế của nhà đầu tư mỗi năm cho đến khi đáo hạn.