Quay lại trang chủ

SAPP Knowledge Base

Tự học CFA Level I (Chartered Financial Analyst)

[Level 1] Fixed Income Investments

[Tóm tắt kiến thức quan trọng] Module 4: Fixed-income Markets for Corporate Issuers

Các vấn đề cơ bản cần chú ý khi học Module 4 trong chương trình CFA level 1

I. So sánh các phương thức huy động vốn ngắn hạn khác cho các doanh nghiệp và tổ chức tài chính

1. Nguồn tài trợ ngắn hạn cho các tổ chức phi tài chính

Nguồn vốn nội bộ – đến từ doanh nghiệp

Nguồn vốn ngoại lai – đến từ nhà đầu tư bên ngoài doanh nghiệp

Tiền mặt
Khoản đầu tư ngắn hạn
Khoản phải thu
Hàng tồn kho
Khoản phải trả

Vay ngắn hạn bao gồm:

Hạn mức tín dụng không cam kết hoặc cam kết
Tín dụng quay vòng
Khoản vay có đảm bảo
Bao thanh toán

1.1. Tài trợ từ bên ngoài

a. Hạn mức tín dụng Lines of credit (LOC)

Hạn mức tín dụng (Line of credit - LOC) là hạn mức vay định sẵn mà người đi vay có thể huy động vốn thông qua vay bất cứ lúc nào.

Phân loại	Định nghĩa	Cam kết	Thời gian	Chi phí	Bảo đảm	Rủi ro
Không có đảm bảo (Uncommitted)	Hình thức vay ngân hàng trong đó ngân hàng nâng hạn mức tín dụng trong một thời gian dài nhưng có thể từ chối cho vay nếu hoàn cảnh thay đổi.	Không	Không giới hạn	Không yêu cầu bất kỳ khoản bồi thường nào ngoài tiền lãi	Có thể không bảo đảm nếu người vay duy trì số dư tiền mặt ổn định với ngân hàng	Ngân hàng không cam kết và có thể từ chối cho vay
Có đảm bảo (Committed)	Thỏa thuận pháp lý phác thảo các điều kiện của hạn mức tín dụng giữa ngân hàng và người đi vay và không thể bị hủy ngang mà không thông báo cho người vay.	Có	Ít hơn 365 ngày	Yêu cầu bồi thường, thường dưới hình thức phí cam kết với người cho vay. Phí đảm bảo là một tỷ lệ phần trăm của toàn bộ hoặc một phần số tiền chưa sử dụng của hợp đồng, tùy thuộc vào sự thương lượng của doanh nghiệp và ngân hàng.	Không bảo đảm	Rủi ro gia hạn khi đáo hạn – ngân hàng rút lại thỏa thuận đối với người vay có chất lượng tín dụng xấu đi
Tín dụng quay vòng (Revolving)	Thỏa thuận cho phép chủ tài khoản vay tiền nhiều lần đến hạn mức đã đặt trong khi hoàn trả một phần số dư hiện tại đến hạn trong các khoản thanh toán định kỳ.	Có	Nhiều năm	Tương tự như hạn mức tín dụng cam kết về lãi suất cho vay và phí cam kết. Các ngân hàng thường đặt ra các điều khoản không được phép làm đối với người đi vay.	Không bảo đảm	Không đề cập

b. Nợ được đảm bảo (Secured debt) và bao thanh toán (Factoring)

Khoản vay có bảo đảm

Khoản vay có bảo đảm (Secured loans) là những khoản vay mà người cho vay yêu cầu doanh nghiệp phải cung cấp tài sản thế chấp dưới dạng tài sản.

Tài sản thế chấp (Collateral) thường là tài sản cố định của doanh nghiệp hoặc các khoản phải thu và hàng tồn kho chất lượng cao.
Chuyển nhượng các khoản phải thu (Assignment of accounts receivable) là việc sử dụng các khoản phải thu tạo ra dòng tiền làm tài sản thế chấp cho một khoản vay.
Những tài sản này được dùng làm tài sản thế chấp cho khoản vay và người cho vay phải có chứng nhận quyền sở hữu tài sản (a lien).

Bao thanh toán

Bao thanh toán (Factoring) đề cập đến việc bán các khoản phải thu thực tế có mức chiết khấu so với mệnh giá của chúng. Bao thanh toán liên quan đến ba bên: doanh nghiệp, khách hàng và công ty bao thanh toán.

Trong một thỏa thuận bao thanh toán, doanh nghiệp chuyển quy trình cấp tín dụng và thu nợ sang công ty bao thanh toán. Chi phí của khoản tín dụng này (tức là số tiền chiết khấu) phụ thuộc vào chất lượng tín dụng của các khách hàng và chi phí thu nợ.

1.2. Tài trợ bên ngoài dựa trên chứng khoán

Thương phiếu (Commercial paper) hoạt động giống như một giấy vay mượn ngắn hạn, không có tính đảm bảo, được phát hành trên thị trường đại chúng hay phát hành riêng lẻ, ghi nhận một nghĩa vụ nợ của người phát hành.

a. Đặc tính

Rất linh hoạt, tính khả dụng cao, và chi phí tương đối thấp khi so sánh với các vốn vay trong ngắn hạn khác.
Thường được dùng để đáp ứng các nhu cầu vốn mang tính định kỳ của doanh nghiệp, và thường được sử dụng để cung cấp các khoản tài trợ bắc cầu (bridge financing) cho doanh nghiệp. Các khoản tài trợ bắc cầu là các phương án vốn tạm thời cho tới khi tiếp cận được nguồn vốn dài hạn.

b. Chất lượng tín dụng

Đảo nợ (Rolling over the paper): là hành động phát hành một thương phiếu mới để trả tiền gốc và lãi suất của một thương phiếu đã tới ngày đáo hạn, hai thương phiếu có cùng mệnh giá.

Rủi ro đảo nợ (Rollover risk): Rủi ro liên quan tới việc nhà phát hành không thể phát hành được thương phiếu tại kỳ đáo hạn của thương phiếu trước đó. Do đó để giảm thiểu rủi ro này, các doanh nghiệp phát hành thương phiếu thường có phương án dự phòng hạn mức tín dụng (backup line of credit) với một ngân hàng bất kì. Mục đích của hành động này là để đảm bảo việc doanh nghiệp có đủ dòng tiền thực hiện các cam kết nợ khi không thể đảo nợ thương phiếu, và có thể xin ngân hàng giải ngân. Rủi ro vỡ nợ của thương phiếu khá hiếm bởi vì:

Thương phiếu đáo hạn trong ngắn hạn và có thể đảo nợ.
Các nhà đầu tư có thể đánh giá lại tình hình tài chính của công ty phát hành và không đăng ký phát hành nếu họ nhận thấy rủi ro tín dụng gia tăng.
Các doanh nghiệp thường không muốn xảy ra vỡ nợ.

c. So sánh lợi suất của thương phiếu với các khoản vay khác:

d. Thương phiếu tại thị trường Mỹ (US) và thương phiếu tại thị trường châu Âu (Euro)

Sự khác biệt giữa thương phiếu US và thương phiếu Euro:

Đặc điểm	Thương phiếu US	Thương phiếu Euro
Thị trường giao dịch	Mỹ	Thị trường quốc tế
Đơn vị tiền tệ	Đô la Mỹ	Bất kỳ đồng tiền nào
Khối lượng giao dịch	Khối lượng lớn	Khối lượng nhỏ
Tính thanh khoản	Thanh khoản cao hơn	Thanh khoản thấp hơn

2. Tài trợ ngắn hạn cho các tổ chức tài chính

Nguồn tài trợ bên ngoài – đến từ các nhà đầu tư bên ngoài doanh nghiệp

Tiền gửi
Thị trường liên ngân hàng
Thương phiếu
Hợp đồng mua lại (repos) – tham khảo LOS 4.b

2.1. Tiền gửi cá nhân (Retail deposit)

Nguồn cung chính cho các khoản tiền gửi ngân hàng, đến từ tiền gửi của các cá nhân và tổ chức doanh nghiệp.

Có ba loại tài khoản tiền gửi chính:

Tài khoản vãng lai

(Checking account)

Tiền gửi hoạt động

(Operational deposits)

Tiền gửi tiết kiệm

(Savings deposits)

Không có lãi suất.
Cung cấp đầy đủ các dịch vụ giao dịch.
Khách hàng có thể nhanh chóng rút tiền.
Không có thời gian đáo hạn.

Được thực hiện bởi những tổ chức lớn, những người yêu cầu thêm các dịch vụ như dịch vụ quản lý tiền mặt, lưu ký và thanh toán bù trừ.

Lãi suất trả định kỳ.
Hạn chế các dịch vụ giao dịch.
Tính thanh khoản thấp.
Thời gian đáo hạn cụ thể.

Ví dụ: Chứng chỉ tiền gửi.

Chứng chỉ tiền gửi (Certificates of deposit (CDs))

Đây là các khoản vay chỉ được phát hành bởi các ngân hàng thương mại. Chứng chỉ tiền gửi (CD) là một công cụ đại diện cho một lượng tiền nhất định được gửi với kỳ hạn và lãi suất xác định.

Chứng chỉ tiền gửi có các đặc điểm sau:

Kỳ hạn

Thường dưới 1 năm, các CDs có kỳ hạn lâu hơn 1 năm gọi là “term CDs”.

Mệnh giá

Những CDs có giá trị lớn (trên 1 triệu đô) là các nguồn vốn quan trọng của ngân hàng.

Loại CDs

Có 2 loại CDs:

Không định danh (Nonnegotiable): Không thể bán lại trên thị trường thứ cấp.
Định danh (Negotiable): Có thể bán lại trên thị trường thứ cấp.

2.2. Thị trường liên ngân hàng (Interbank market)

Thị trường liên ngân hàng (Interbank market): Các ngân hàng cho nhau vay trực tiếp trong khoản thời gian từ 1 ngày cho tới 1 năm. Các khoản vay này thường là các khoản vay không đảm bảo. Dạng khoản vay có bảo đảm thường gặp nhất là Repos (được đề cập chi tiết trong LOS 4.b).
Thị trường quỹ ngân hàng trung ương (Central bank funds market): Nguồn vốn được tài trợ bằng nguồn dự trữ vượt mức từ các ngân hàng khác.
Discount window lending: Vốn được ngân hàng trung ương cho vay. Đối với nguồn vay này, các hoạt động tăng cường giám sát và hạn chế các hoạt động của ngân hàng để giải quyết các vấn đề thanh khoản.

2.3. Thương phiếu (Commercial paper)

Thương phiếu sử dụng để cung cấp khoản vay cho các tổ chức tài chính có thể dưới hai dạng:

Thương phiếu thông thường (đã được đề cập chi tiết tại phần 1.2): Đây là thương phiếu không được bảo đảm.
Thương phiếu được bảo đảm (Asset-backed commercial paper (ABCP)): là một trái phiếu ngắn hạn, có tính thanh khoản cao và là hình thức bảo đảm của thương phiếu. ABCP được ghi nhận là hoạt động ngoại bảng (off-balance-sheet).

II. Mô tả hợp đồng mua lại (repos), cách sử dụng, lợi ích và rủi ro

Hợp đồng mua lại là dạng giao dịch mà người đi vay (người bán) sẽ bán chứng khoán cho người cho vay (người mua) cùng với thỏa thuận người đi vay sẽ mua lại chứng khoán tại một thời điểm nhất định với một mức giá xác định. Vì vậy, chứng khoán có thể xem là một tải sản đảm bảo cho giao dịch này.

Dưới vai trò là người đi vay: giao dịch này được gọi là hợp đồng mua lại (repo)
Dưới vai trò là người cho vay: giao dịch này được gọi là hợp đồng mua lại nghịch đảo (reverse repo)

1. Cấu trúc của hợp đồng mua lại và hợp đồng mua lại nghịch đảo

Các khái niệm trong hợp đồng mua lại và hợp đồng mua lại nghịch đảo:

Hợp đồng mua lại qua đêm (Overnight repo)	Hợp đồng mua lại có kỳ hạn 1 ngày
Hợp đồng mua lại có thời hạn (Term repo)	Hợp đồng mua lại có kỳ hạn dài hơn 1 ngày
Tài sản thế chấp hợp đồng mua lại	Tài sản thế chấp được sử dụng trong repo có thể liên quan đến một loại chứng khoán cụ thể hoặc một loại chứng khoán chung (ví dụ: trái phiếu kho bạc có kỳ hạn nhất định).
Hợp đồng mua lại chính (Master repurchase agreement)	Chi tiết về các điều khoản hợp đồng của repo giữa các đối tác.
Lãi suất của hợp đồng mua lại (Repo rate)	Là lãi suất hàng năm của khoản vay. Giá mua lại (Repurchase price) = Giá trị khoản vay (Loan) × (1 + Lãi suất hàng năm của khoản vay) Trong đó: Lãi suất hàng năm = → Lãi suất của hợp đồng mua lại =
Ký quỹ ban đầu	Người đi vay thường phải thế chấp thêm một khoản được gọi là ký quỹ ban đầu, nhằm bảo vệ người cho vay trước rủi ro chứng khoán được sử dụng làm tài sản thế chấp bị suy giảm giá trị. Ký quỹ ban đầu =
Tiền bảo chứng (Repo margin or hair cut)	Là phần trăm chênh lệch giữa giá trị thị trường của chứng khoán được sử dụng làm thế chấp và giá trị của khoản vay. Tiền bảo chứng này nhằm bảo vệ người cho vay khỏi sự sụt giảm giá trị của tài sản thế chấp trong thời hạn của hợp đồng repo. Haircut = Haircut có thể được tính nhanh bằng:
Biên độ biến đổi (Variation margin)	Xuyên suốt khoảng thời gian của hợp đồng, giá trị khoản vay tăng theo lãi suất repo và giá trị thị trường của tài sản thế chấp giảm, do đó biên độ biến đổi là số tiền đảm bảo các lợi ích liên quan đến chứng khoán được duy trì bằng với ký quỹ ban đầu. Variation margin = (Ký quỹ ban đầu × Giá trị khoản vay tại thời điểm t) – Giá trị chứng khoán tại thời điểm t Variation margin > 0: Bên vay được yêu cầu thế chấp tài sản bổ sung. Variation margin < 0 (Được thế chấp quá mức): Bên vay có thể yêu cầu giải phóng tài sản thế chấp.

2. Ứng dụng và lợi ích của repo

Những người tham gia vào thị trường repo thường hướng tới ba mục đích sau:

Tài trợ quyền sở hữu chứng khoán

Các tổ chức tài chính tham gia các hợp đồng repo với tư cách là người bán chứng khoán hoặc người vay tiền để tài trợ cho các vị thế nắm giữ chứng khoán.

Cung cấp thu nhập ngắn hạn bằng cách cho vay vốn trên cơ sở bảo đảm

Các ngân hàng và nhà đầu tư tổ chức, ví dụ như quỹ tương hỗ và quỹ hưu trí, tham gia repo với tư cách là người mua hoặc người cho vay chứng khoán để kiếm thêm lợi nhuận dựa trên lãi suất repo đối với phần vốn ngắn hạn dư thừa.
Các ngân hàng trung ương có thể sử dụng repos để ban hành chính sách tiền tệ, mua (hoặc cho vay) chứng khoán để tăng cung tiền và bán (hoặc đi vay) chứng khoán để giảm cung tiền.

Vay chứng khoán để bán khống

Quỹ phòng hộ có thể nắm giữ vị thế bán khống một chứng khoán với kỳ vọng giá của chứng khoán đó sẽ giảm.

Quy trình bán khống:

Mở vị thế: Đồng thời vay chứng khoán trên thị trường repo và bán trên thị trường tiền mặt.
Đóng vị thế: Đồng thời mua chứng khoán trên thị trường tiền mặt và hoàn trả trên thị trường repo (với kỳ vọng giá chứng khoán giảm).

3. Các yếu tố ảnh hưởng tới Repo rate và Repo margin

Yếu tố		Thay đổi của yếu tố	Thay đổi của Repo rate
Lãi suất của thị trường tiền tệ		Tăng	Tăng
Chất lượng tín dụng của tài sản đảm bảo		Tăng	Giảm
Kỳ hạn cho vay		Tăng	Tăng
Nguồn cung và cầu của tài sản đảm bảo	Cung	Giảm	Giảm
	Cầu	Tăng
Điều kiện có hoặc không có tài sản đảm bảo		Giá trị tài sản bảo đảm quá nhỏ hoặc không có tài sản bảo đảm	Tăng

4. Các rủi ro của repo

Rủi ro vỡ nợ	Liên quan đến việc người cho vay không thể bán lại chứng khoán vào ngày mua lại (repurchase day).
Rủi ro tài sản thế chấp	Liên quan đến giá trị của tài sản thế chấp trong trường hợp vỡ nợ.
Rủi ro ký quỹ	Liên quan đến việc tính toán và thanh toán tiền ký quỹ kịp thời, chính xác.
Rủi ro pháp lý	Liên quan đến hợp đồng không thể được thực thi về mặt pháp lý.
Rủi ro bù trừ và thanh toán	Liên quan đến khả năng bù trừ các khoản thanh toán trên các hợp đồng khác nhau với cùng một đối tác không vi phạm và khả năng giải quyết các giao dịch tiền mặt và tài sản thế chấp trong hợp đồng repo.

Phần lớn các rủi ro được kiểm soát thông qua kết nối với một bên thứ ba. Cụ thể, với một hợp đồng repo với bên thứ ba, cả hai bên đồng ý sử dụng một bên thứ ba (thường là ngân hàng hoặc cơ quan thanh toán bù trừ) cho giao dịch.

III. So sánh nguồn tài trợ dài hạn của trái phiếu đầu tư và trái phiếu lợi suất cao.

Trong điều kiện thị trường bình thường, lợi suất của trái phiếu có kỳ hạn dài hơn sẽ cao hơn, phản ánh lãi suất phi rủi ro cao hơn và chênh lệch tín dụng trong thời gian dài hơn.

Như vậy trong thị trường này, cả tổ chức phát hành trái phiếu đầu tư và tổ chức phát hành trái phiếu lợi suất cao đều phải đưa ra lợi suất cao hơn đối với các đợt phát hành trái phiếu có kỳ hạn dài hơn.

		Đặc điểm trái phiếu	Phương pháp phân tích
Trái phiếu đầu tư	AAA	Dòng tiền có đặc tính giống trái phiếu: YTM thấp hơn do chênh lệch tín dụng. Ít hạn chế về các quy định với nhà phát hành. Ít khả năng vỡ nợ	Sử dụng các chỉ số tài chính và xếp hạng tín dụng để xác định khi nào khả năng vỡ nợ của nhà phát hành trái phiếu đầu tư sẽ thay đổi.
	AA
	A
	BBB
Trái phiếu lợi suất cao	BB	Dòng tiền có đặc tính giống vốn chủ sở hữu: YTM cao hơn do chênh lệch tín dụng. Có các hạn chế liên quan đến tổ chức phát hành và/hoặc tài sản bảo đảm. Có nhiều khả năng vỡ nợ.	Xem xét khả năng xảy ra vỡ nợ và tổn thất tiềm ẩn dựa trên các khế ước, hạn chế và/hoặc bảo đảm
	B
	CCC
	CC
	C, D