[Level 1] Corporate Issuers

[Tóm tắt kiến thức quan trọng] Module 6: Cost of capital – foundational topics

Các vấn đề cơ bản cần chú ý khi học Module 6 trong chương trình CFA level 1

1. Chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC).

1.1. Tính toán và giải thích chi phí vốn bình quân (WACC) của công ty

1.1.1. Chi phí vốn bình quân (WACC)

Chi phí vốn (Cost of capital) là tỷ suất sinh lợi mà các nhà cung cấp vốn (Chủ nợ hoặc cổ đông) yêu cầu nhận lại được khi tham gia góp vốn. Mặt khác, Chi phí vốn còn là chi phí cơ hội của các quỹ đối với nhà cung cấp vốn.

Chi phí vốn bình quân (WACC) là tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trung bình mà các nhà đầu tư mong muốn khi tài trợ cho các dự án của công ty. Bên cạnh đó, WACC còn được gọi là chi phí vốn cận biên (Marginal cost of capital – MCC), còn được hiểu là chi phí mà công ty phải chịu khi muốn huy động thêm vốn.

1.1.2. Tính toán chi phí vốn bình quân (WACC)

Trọng số của từng cấu trúc vốn được hiểu là tỷ lệ các nguồn vốn trong một công ty để phục vụ cho các dự án đầu tư. Đây chính là mức trọng số cấu trúc vốn mục tiêu của công ty chứ không phải cấu trúc vốn hiện tại của doanh nghiệp. Trọng số khi tính WACC chính là cấu trúc vốn mục tiêu của công ty.

  • Cấu trúc vốn hiện tại (Current capital structure): Tỷ trọng nợ và vốn chủ sở hữu hiện tại của công ty.

  • Cấu trúc vốn mục tiêu (Target capital structure): Tỷ trọng nợ và vốn chủ sở hữu mục tiêu mà công ty đang hướng đến.

Công thức tính WACC của một công ty là:

WACC = wd × rd × (1 - t) (∗) + wp × rp + we × re

Trong đó:

  • wd: Tỷ lệ nợ mục tiêu trong cơ cấu vốn khi công ty huy động nguồn vốn mới

  • rd: Chi phí vốn vay trước thuế

  • t: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp của công ty

  • wp: Tỷ trọng mục tiêu của cổ phiếu ưu đãi trong cơ cấu vốn khi công ty huy động nguồn vốn mới

  • rp: Chi phí vốn của cổ phiếu ưu đãi

  • we: Tỷ lệ mục tiêu của cổ phiếu phổ thông trong cơ cấu vốn khi công ty huy động nguồn vốn mới

  • re: Chi phí vốn của cổ phiếu phổ thông

 

1.2. Mô tả cách thuế ảnh hưởng đến các chi phí vốn của doanh nghiệp

Trong một cấu trúc vốn cơ bản của doanh nghiệp, tiền lãi từ nợ vay sẽ được công ty khấu trừ thuế làm giảm thuế của công ty. Mặt khác, cổ tức của cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu phổ thông không phải là khoản được khấu trừ thuế và không làm ảnh hưởng đến thuế.

Cụ thể, lãi vay trước thuế của công ty là rd. Chi phí lãi vay này sẽ làm giảm thu nhập chịu thuế xuống một khoảng = rd*t  → Chi phí lãi vay sau thuế = rd * (1 - t).

Khả năng khấu trừ thuế của nợ vay làm giảm chi phí vốn của nợ tạo ra một lá chắn thuế (tax shield) giúp giảm thiếu áp lực trả thuế khi sử dụng nợ vay.

 

2. Chi phí của các nguồn vốn khác nhau

2.1. Tính toán và giải thích chi phí vốn của nợ vay bằng phương pháp yield-to-maturity và phương pháp debt-rating

Chi phí nợ là chi phí tài trợ nợ cho một công ty khi công ty phát hành trái phiếu hoặc vay ngân hàng.

Công thức:

Chi phí nợ = Tỷ suất sinh lợi phi rủi ro + Phần bù rủi ro

Trong đó: 

  • Tỷ suất sinh lợi phi rủi ro được hiểu là tỷ lệ hoàn vốn lý thuyết nếu rủi ro bằng 0.

  • Phần bù rủi ro của 2 rủi ro chính là rủi ro doanh nghiệp và rủi ro tài chính.

2.1.1. Phương pháp Yield-to-maturity (YTM)

YTM là lợi nhuận hàng năm mà nhà đầu tư kiếm được từ trái phiếu nếu nhà đầu tư mua trái phiếu ngày hôm nay và giữ nó cho đến khi đáo hạn.

Giả định

  • Tiền lãi trái phiếu được thanh toán nửa năm một lần (không phải ở tất cả các nước);

  • Bất kỳ khoản trung gian nào (tức là các khoản thanh toán trước khi đáo hạn) đều được tái đầu tư với tỷ lệ (rd/2) nửa năm một lần

2.1.2. Phương pháp Debt-rating

Khi các khoản trái phiếu của công ty không được giao dịch trên một thị trường đáng tin cậy, sử dụng lợi tức của trái phiếu công ty có xếp hạng tương đương với kỳ hạn phù hợp chặt chẽ với khoản nợ hiện tại của công ty là phương án tối ưu nhất. Từ đó, ước tính được chi phí sử dụng nợ trước thuế của công ty.

Ghi chú:

  • Xếp hạng nợ (Xếp hạng tín nhiệm) chỉ là một cân nhắc về tín dụng nợ.

  • Thâm niên nợ và an ninh, cũng ảnh hưởng đến xếp hạng và lợi suất → Phải cẩn thận xem xét loại nợ có khả năng được công ty phát hành để xác định xếp hạng và lợi suất nợ có thể so sánh được.

2.1.3. Các vấn đề khi ước tính chi phí vốn của nợ

2.1.3.1. Nợ lãi suất thả nổi

Việc ước tính chi phí của một chứng khoán có lãi suất thả nổi, trong đó lãi suất điều chỉnh định kỳ, là khó khăn bởi vì trong dài hạn, nó không chỉ phụ thuộc vào lợi suất hiện tại mà còn phụ thuộc vào lợi suất trong tương lai.

2.1.3.2. Nợ không được xếp hạng

Phương pháp xếp hạng nợ (trong trường hợp không có lợi tức từ các khoản nợ của công ty) không thể được sử dụng để ước tính chi phí của các khoản nợ không được xếp hạng

2.1.3.3. Nợ có các tính năng tùy chọn

2.1.3.3.1. Quyền chọn bán (Call option)

Quyền chọn mua (Call option) là quyền chọn cho phép tổ chức phát hành có quyền mua lại trái phiếu trước hạn với mức giá xác định trước. Theo đó, người nắm giữ trái phiếu muốn được bồi thường cho rủi ro thu hồi liên quan đến trái phiếu.

Yield (Callable bond) > Yield (Non-Callable bond)

2.1.3.3.2. Quyền chọn mua (Put option)

Quyền chọn bán (Put option) là quyền chọn cho phép trái chủ có quyền bán trái phiếu trước ngày đáo hạn với một mức giá cố định đã định trước.Theo đó, trái chủ yêu cầu lợi nhuận thấp hơn nếu họ có quyền chọn bán.

Yield (Bond with put option) < Yield (Bond without put option)

2.1.3.3.3. Quyền chọn chuyển đổi (Convertible bond)

Quyền chọn chuyển đổi (Convertible bond) là quyền chọn cho phép trái chủ có quyền lựa chọn chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu phổ thông. Tùy chọn chuyển đổi giúp trái chủ linh hoạt hơn, do đó họ yêu cầu tỷ lệ hoàn vốn thấp hơn.

Yield (Convertible bond) < Yield (Non-convertible bond)

2.1.3.4. Cho thuê (Lease)

Hợp đồng cho thuê là một nghĩa vụ theo hợp đồng có thể thay thế cho các hình thức vay khác, cho dù đó là hợp đồng thuê hoạt động hay hợp đồng thuê tài chính (còn gọi là hợp đồng thuê vốn).

Lưu ý: Nếu công ty sử dụng hoạt động cho thuê làm nguồn vốn, thì chi phí của các hoạt động cho thuê này phải được tính vào chi phí vốn. Chi phí của hình thức vay này tương tự như chi phí vay dài hạn khác của công ty.

 

2.2. Tính toán và giải thích chi phí của cổ phiếu ưu đãi không có quyền chọn mua và cổ phiếu ưu đãi không có quyền chuyển đổi

Chi phí vốn của cổ phiếu ưu đãi là chi phí mà một công ty đã cam kết trả cho các cổ đông ưu đãi dưới dạng cổ tức ưu đãi khi phát hành cổ phiếu ưu đãi.

Công thức chi phí vốn của cổ phiếu ưu đãi:

rp = Dp/ Pp

Trong đó:

  • Pp: Giá thị trường của mỗi cổ phiếu ưu đãi

  • Dp: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu ưu đãi

  • rp: Chi phí vốn của cổ phiếu ưu đãi

Các vấn đề khi ước tính chi phí vốn của cổ phiếu ưu đãi

Khi ước tính lợi suất của cổ phiếu ưu đãi, các đặc điểm sau phải được xem xét:

  • Quyền chọn mua

  • Khả năng chuyển đổi

  • Cổ tức tích lũy

  • Cổ tức tham gia

  • Cổ tức tỷ lệ điều chỉnh

 

2.3. Tính toán và giải thích chi phí vốn chủ sở hữu bằng phương pháp capital asset pricing model và phương pháp bond yield plus risk premium

Chi phí vốn cổ phần phổ thông, thường được gọi là chi phí vốn cổ phần, là tỷ suất lợi nhuận mà các cổ đông phổ thông của công ty yêu cầu.

2.3.1. Phương pháp đo thường theo Capital asset pricing model (CAPM)

Công thức của mô hình CAPM có dạng như sau:

E(Ri) = RF + βi [E(RM) − RF]

Trong đó:

  • βi: Hệ số beta của cổ phiếu so với thị trường

  • RF: Lãi suất thực tế phi rủi ro

  • E(RM): Lợi nhuận kỳ vọng của thị trường

2.3.2. Phương pháp Bond yield plus risk premium (BYPRPA)

Chi phí vốn của dòng tiền rủi ro cao hơn so với chi phí vốn của dòng tiền ít rủi ro hơn.

Chúng tôi tính tổng chi phí nợ trước thuế, rd , và phần bù rủi ro để nắm bắt lợi suất bổ sung trên cổ phiếu của công ty so với trái phiếu của công ty đó.

re = rd + Phần bù rủi ro

 


3. Ước tính hệ số beta của doanh nghiệp và chi phí phát hành các công cụ huy động vốn.

3.1. Giải thích và chứng minh ước lượng beta của các công ty niêm yết, công ty niêm yết ít giao dịch và các công ty không niêm yết

Beta là ước tính về rủi ro có hệ thống hoặc liên quan đến thị trường của công ty.

Để có thể ước lượng được hệ số beta, với mỗi trường hợp khác nhau sẽ có các phương pháp ước lượng khác nhau:

  • Với các công ty niêm yết: Độ dốc của đường hồi quy bình phương nhỏ nhất thông thường của tỷ suất sinh lợi của một cổ phiếu trên tỷ suất sinh lợi của thị trường.

  • Với các công ty không niêm yết hoặc ít giao dịch: Dựa trên beta của các công ty ngang hàng/có thể so sánh được giao dịch công khai

Hệ số Beta thường được ứng dụng trong mô hình CAPM và tính toán WACC

 

3.2. Giải thích và chứng minh cách xử lý đúng đối với chi phí phát hành

3.2.1. Tổng quan về chi phí phát hành

Chi phí phát hành là chi phí phải trả cho phía Ngân hàng đầu tư khi công ty huy động vốn cổ phần từ bên ngoài. Chi phí phát hành có thể là đáng kể và thường chiếm từ 2% đến 7% tổng số vốn cổ phần huy động được, tùy thuộc vào loại hình chào bán.

3.2.2. Xử lý và ghi nhận chi phí phát hành

Có 2 quan điểm xử lý chi phí phát hành

3.2.2.1. Quan điểm 1 (Không ưu tiên sử dụng)

Kết hợp chi phí phát hành trực tiếp vào chi phí vốn → Tăng chi phí vốn chủ sở hữu bên ngoài. Khoản tiền này có thể kết hợp theo 2 lựa chọn sau.

  • Chi phí phát hành được chỉ định bằng tiền dưới dạng số tiền trên mỗi cổ phiếu

  • Chi phí phát hành được quy định bằng tiền theo tỷ lệ phần trăm của giá cổ phiếu

3.2.2.2. Quan điểm 2 (Ưu tiên sử dụng)

Chi phí phát hành là một dòng tiền ra xảy ra khi bắt đầu dự án và ảnh hưởng đến NPV của dự án bằng cách tăng dòng tiền ra ban đầu.