[Tổng hợp các kiến thức cơ bản] Module 5: Định giá Thu nhập Thặng dư (Residual Income Valuation)

Tổng hợp các kiến thức quan trọng, cần lưu ý khi học Module 5 môn Equity Valuation trong chương trình CFA level 2

1. Thu nhập thặng dư

Thu nhập thuần (net income) trên báo cáo kết quả kinh doanh chỉ phản ánh kết quả kinh doanh sau khi trừ đi chi phí nợ vay, mà không phản ánh được chi phí vốn của phần vốn chủ sở hữu.

Thu nhập thặng dư được tính bằng cách lấy thu nhập thuần trừ đi chi phí vốn cho phần vốn chủ, để xác định xem phần thu nhập thặng dư có bù đắp được phần chi phí cơ hội của phần vốn góp.

Chi phí vốn chủ được tính bằng chi phí cơ hội (hay tỷ lệ lợi tức yêu cầu) của phần vốn góp nhân với giá trị của phần vốn góp.

Các phương pháp tính thu nhập thặng dư:

• Cách tính thông thường: RI = NI – Chi phí vốn chủ
• Cách tính khác: RI = Thu nhập thuần sau thuế từ hoạt động kinh doanh - Chi phí vốn chủ - Chi phí vốn vay
• Cách tính theo phương pháp giá trị kinh tế gia tăng: EVA = EBIT × (1 – thuế suất) – WACC × Giá trị vốn
• Cách tính theo phương pháp giá trị thị trường gia tăng: MVA = giá trị thị trường của công ty – giá trị sổ sách của phần vốn góp.

2. Mô hình định giá dựa trên thu nhập thặng dư

Ta có thể dự phóng giá trị thu nhập thặng dư trong tương lai theo công thức

Trong đó:

= thu nhập thặng dư ở năm t;

= lợi nhuận kỳ vọng ở năm t

r = tỷ suất lợi nhuận yêu cầu;

= giá trị sổ sách năm t-1

Từ đây ta có công thức tính giá trị nội tại của cổ phiếu:

     = giá trị sổ sách của phần vốn góp ở thời điểm định giá + giá trị hiện tại của thu nhập thặng dư kì vọng trong tương lai.

3. Mô hình định giá dựa trên thu nhập thặng dư một/nhiều giai đoạn

3.1. Mô hình thu nhập thặng dư một giai đoạn

Mô hình định giá dựa trên thu nhập thặng dư một giai đoạn giả định rằng công ty đạt mức tăng trưởng vốn và thu nhập theo một tỉ suất ổn định qua nhiều năm. Công thức tính mô hình định giá thu nhập thặng dưa một giai đoạn là:

Mô hình định giá dựa trên thu nhập thặng dư nhiều giai đoạn giả định công ty sẽ tăng trưởng vốn và lợi nhuận tốt trong một khoảng thời gian cố định và từ đó trở đi sẽ tăng trưởng theo một số các kịch bản cụ thể. Cách định giá dựa trên thu nhập thặng dư nhiều giai đoạn bao gồm 3 bước:

• Bước 1: Tính giá trị sổ sách trên mỗi đơn vị cổ phiếu
• Bước 2: Tính giá trị hiện tại của mức tăng thu nhập thặng dư trong giai đoạn tăng trưởng mạnh (giai đoạn 1)
• Bước 3: Tính giá trị hiện tại của mức tăng thu nhập thặng dư trong giai đoạn sau đó

Từ mô hình thu nhập thặng dư một giai đoạn, tốc độ tăng trưởng được ngầm định bởi thị trường là:
3.2. Mô hình thu nhập thặng dư liên tục

Với các mô hình nhiều giai đoạn, chúng ta có thể đơn giản hóa mô hình thu nhập thặng dư (RI) bằng cách sử dụng cách tiếp cận nhiều giai đoạn tương tự như chúng ta đã sử dụng cho các mô hình DDM và FCF: Đưa ra một số giả định đơn giản hóa về quy luật tăng trưởng của thu nhập thặng dư trong dài hạn.

Để đơn giản hóa mô hình, chúng ta thường đưa ra một trong các giả định sau về thu nhập thặng dư liên tục ở cuối giai đoạn ngắn hạn:

• Thu nhập thặng dư sẽ giữ ở mức hiện tại đến mãi mãi;

• Thu nhập thặng dư sẽ ngay lập tức rơi về 0;

• Thu nhập thặng dư sẽ giảm dần về 0 khi ROE giảm về chi phí vốn;

• Thu nhập thặng dư sẽ giảm về mức trung bình dài hạn của ngành.

Tốc độ dự kiến mà thu nhập thặng dư dự kiến sẽ giảm dần trong suốt vòng đời của công ty được thể hiện bằng hệ số ổn định, ω (0 ≤ ω ≤ 1).

Giá trị hiện tại của thu nhập thặng dư liên tục trong năm T – 1 bằng:

• Nếu thu nhập thặng dư dự kiến sẽ duy trì ở mức hiện tại mãi mãi thì ω = 1.

• Nếu thu nhập thặng dư dự kiến sẽ giảm ngay lập tức về 0 thì ω = 0.

• Nếu thu nhập thặng dư dự kiến sẽ giảm theo thời gian sau năm T khi ROE giảm xuống bằng chi phí vốn cổ phần thì hệ số bền vững ω nằm trong khoảng từ 0 đến 1.

Một cách khác để ước tính thu nhập thặng dư liên tục mà không sử dụng hệ số ổn định là giả định thu nhập thặng dư dự kiến sẽ giảm xuống mức bình thường trong dài hạn phù hợp với một ngành trưởng thành. Khi đó phần bù trên giá trị sổ sách  bằng giá trị hiện tại của thu nhập thặng dư liên tục trong năm T và giá trị hiện tại của thu nhập thặng dư liên tục trong năm T - 1 là:

Trong mô hình thu nhập thặng dư, giá trị nội tại là tổng của ba cấu phần:

4. Ưu điểm, hạn chế và ứng dụng của mô hình định giá dựa trên thu nhập thặng dư

Ưu điểm	Giá trị cuối cùng sẽ không ảnh hưởng quá nhiều đến giá trị nội tại của cổ phiếu Dựa trên các dữ liệu về kế toán Có thể ứng dụng với các công ty không trả cổ tức đều đặn và có dòng tiền thuần dự kiến âm Có thể ứng dụng bất chấp mức độ bất ổn của dòng tiền
Hạn chế	Do dựa trên dữ liệu kế toán nên có thể bị thao túng bởi ban quản trị, phụ thuộc nhiều vào các giả định và chính sách kế toán
Áp dụng	Áp dụng cho các công ty không/ít trả cổ tức Áp dụng cho các công ty có dòng tiền thuần âm Giá trị cuối cùng dự kiến có thể biến động mạnh

 

Nếu bạn cần thêm thông tin, đừng quên liên hệ với chúng tôi: