Tổng hợp các kiến thức quan trọng, cần lưu ý khi học Reading 10 trong chương trình CFA level 2
Reading đầu tiên trong môn Economics cung cấp cho người học toàn bộ các kiến thức liên quan đến tỷ giá, các loại tỷ giá, các điều kiện cân bằng tỷ giá, tác động của cán cân thanh toán, chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ lên tỷ giá.
1. Các khái niệm về tỷ giá hối đoái
- Tỷ giá hối đoái giao ngay (spot exchange rate): là tỷ giá áp dụng cho các giao dịch ngoại hối được thực hiện ngay, trên thực tế đối với hầu hết các loại tiền tệ, giao dịch sẽ được thực hiện sau khi xác nhận giao dịch hai ngày.
- Tỷ giá hối đoái kỳ hạn (forward exchange rate): là tỷ giá áp dụng cho các giao dịch ngoại hối được thực hiện tại một thời điểm trong tương lai.
- Tỷ giá chéo (cross rate): là tỷ giá của hai đồng tiền được tính toán gián tiếp qua một đồng tiền thứ ba.
- Tỷ giá mua – tỷ giá bán (bid – offer spread): là tỷ giá mua và tỷ giá bán được niêm yết (thường là bởi ngân hàng). Tỷ giá bán thường cao hơn tỷ giá mua.
- Đồng tiền yết giá (base currency): là đồng tiền có đơn vị bằng 1 trong một cặp tỷ giá, giá trị của đồng tiền này được biểu diễn bằng n đơn vị của đồng tiền còn lại.
- Đồng tiền định giá (price currency): là đồng tiền đóng vai trò biểu diễn giá trị của đồng tiền yết giá trong cặp tỷ giá.
2. Tỷ giá chéo
- Công thức quy đổi tỷ giá bid và offer:
- Công thức quy đổi tỷ giá chéo:
Các công thức này được minh họa qua ví dụ sau đây:
Ví dụ:
USD/EUR = 1.3802 -1.3806
GBP/EUR = 0.8593 - 0.8599
GBP/USD bid = ?
Đáp án:
Ta có: GBP/USD bid = GBP/EUR bid EUR/USD bid; vậy để tính GBP/USD bid, cần tính được giá trị của EUR/USD bid.
Vậy GBP/USD bid = GBP/EUR bid x EUR/USD bid = 0.8593 x 0.7243 = 0.6224.
3. Giá trị premium và discount của hợp đồng kỳ hạn
- Hợp đồng tương lai của một loại tiền tệ đang ở trạng thái premium nếu như giá của hợp đồng kỳ hạn cao hơn mức giá giao ngay trên thị trường.
- Hợp đồng tương lai của một loại tiền tệ đang ở trạng thái discount nếu như giá của hợp đồng kỳ hạn thấp hơn mức giá giao ngay trên thị trường.
- Công thức tính giá trị discount/premium:
Trong đó:
F: giá của hợp đồng kỳ hạn
S0: Mức giá giao ngay trên thị trường tại thời điểm đáo hạn.
- Nếu phép tính trên cho kết quả > 0, tức là hợp đồng đang ở trạng thái premium, ngược lại, hợp đồng kỳ hạn lúc này đang ở trạng thái discount.
- Trên thực tế, hợp đồng kỳ hạn được yết bằng giá trị premium hay discount (bps) so với thị giá giao ngay trên thị trường.
Minh họa qua ví dụ sau đây:
Ví dụ:
Hợp đồng tương lai AUD/CAD được yết giá như bảng sau, biết 1bp = 1/10000. Từ đây hãy tính mức giá bid/offer cho hợp đồng kỳ hạn 30 ngày.
Maturity |
Rate (bps) |
Spot |
1.0511/1.0519 |
Đáp án: Có thể thấy các chỉ số yết giá cho hợp đồng kỳ hạn 30 ngày đều > 0 (+3.9/+4.1 > 0). Giá của hợp đồng kỳ hạn 30 ngày là:
Giá bid: 1.0511 + 3.9/10,000 = 1.05149
Giá offer: 1.0519 + 4.1/10,000 = 1.05231
Vậy cặp tỷ giá cho hợp đồng là 1.05149/1.05231.
4. Giá trị mark-to-market của hợp đồng kỳ hạn
Giá trị mark-to-market của hợp đồng kỳ hạn phản ánh giá trị lãi hoặc lỗ được ghi nhận khi đóng vị thế của hợp đồng kỳ hạn tại mức giá hiện hành của thị trường, tương đương với việc bạn đóng vị thế mà mình đang nắm bằng cách tham gia vào một hợp đồng có vị thế ngược lại.
Công thức: Khi bạn đang nắm giữ vị thế mua của một loại tiền tệ, giá trị mark-to-market sẽ là:
Trong đó:
Vt = giá trị của hợp đồng kỳ hạn tại thời điểm t (đối với bên mua đồng yết giá), (t < T) được tính bằng đồng tiền định giá.
FPt = mức giá kỳ hạn (để bán đồng tiền yết giá) tại thời điểm t đối với một hợp đồng kỳ hạn mới đáo hạn tại T
FP = mức giá được ghi trong hợp đồng kỳ hạn tại thời điểm bắt đầu (để mua đồng tiền yết giá)
days = số ngày tính từ thời điểm hiện tại cho đến khi đáo hạn hợp đồng (T − t)
R = lãi suất của đồng tiền định giá
Diễn giải công thức:
⇓Tóm lại, khi bạn đang nắm giữ vị thế mua của một loại tiền tệ, giá trị mark-to-market sẽ là chênh lệch giữa số tiền mà bạn phải trả tại thời điểm đáo hạn để mua được loại tiền tệ đó (FP) và số tiền bạn nhận được khi bán lại chính số tiền tệ mà bạn vừa mua được (FPt), và cuối cùng, chiết khấu số tiền chênh lệch này về thời điểm hiện tại (t).
Ví dụ:
Quotes |
USD/CHF |
Spot |
0.9817/0.9821 |
30-day forward |
–7.6/–6.9 |
60-day forward |
–15.3/–13.3 |
90-day forward |
–24.3/–23.05 |
Interest Rates |
USD |
30-day rate |
0.20% |
60-day rate |
0.21% |
90-day rate |
0.26% |
Tính giá trị mark-to-market của hợp đồng mua kỳ hạn USD/CHF 90 ngày tại mức giá là 0.9832, thời điểm bắt đầu hợp đồng cách thời điểm hiện tại 60 ngày và khối lượng của hợp đồng là 200 triệu CHF.
Đáp án:
Bước 1: Công thức tính giá trị mark-to-market
Bước 2: Xác định giá trị của từng thành phần trong công thức
FPt |
Mức giá kỳ hạn (để bán đồng tiền yết giá) tại thời điểm t đối với một hợp đồng kỳ hạn mới đáo hạn tại T |
Mức giá kỳ hạn đối với hợp đồng bán CHF có thời gian đáo hạn là 30 ngày. FPt = 0.9817 (bán tại giá bid) – 7.6 / 10,000 = 0.98094 |
FP |
Mức giá được ghi trong hợp đồng mua kỳ hạn tại thời điểm bắt đầu |
FP = 0.9832 |
days |
Số ngày tính từ thời điểm hiện tại cho đến khi đáo hạn hợp đồng (T − t) |
T - t = 90 - 60 = 30 |
R |
Lãi suất của đồng tiền định giá |
Lãi suất của đồng USD với thời hạn là 30 ngày = 0.20%. |
Bước 3: Tính ra kết quả cuối cùng
5. Các quan hệ ngang bằng lãi suất
5.1. Ngang bằng lãi suất có đảm bảo (Covered interest rate parity)
Điều kiện ngang bằng lãi suất có đảm bảo xảy ra khi bất kỳ sự chênh lệch nào giữa tỷ giá giao ngay và tỷ giá kỳ hạn đều được bù trừ bởi chênh lệch giữa lãi suất của hai đồng tiền, vì vậy việc đầu tư vào bất cứ một trong hai đồng tiền đều mang lại lợi nhuận như nhau.
Để hiểu hơn về điều kiện ngang bằng lãi suất có đảm bảo, hãy tìm hiểu ví dụ sau:
Ví dụ:
Giả sử bạn có 1 triệu VND; bạn đang cân nhắc việc đầu tư đồng tiền này với hai lựa chọn sau:
- Đầu tư 1 triệu VND tại Việt Nam, kỳ hạn x ngày, với mức lãi suất là Ra.
- Đầu tư bằng đồng USD, kỳ hạn x ngày, với mức lãi suất là Rb.
(Đổi 1 triệu VND thành USD tại mức tỷ giá giao ngay là USD/VND = So; mua hợp đồng kỳ hạn bán đồng USD tại mức giá là F, kỳ hạn x. Sau đó mang USD đi đầu tư với mức lãi suất là Rb/x ngày, khi đáo hạn, thực hiện hợp đồng kỳ hạn, bán USD và nhận về VND.)
Phân tích hai lựa chọn trên, trong điều kiện tỷ giá kỳ hạn nào bạn nên đầu tư ở Việt Nam và ngược lại?
Trả lời:
- Phương án 1:
Đầu tư 1 triệu VND tại Việt Nam, kỳ hạn x ngày, với mức lãi suất là Ra.
Sau x ngày, số tiền nhận được là:
- Phương án 2:
- Đổi 1 triệu VND thành USD tại mức tỷ giá giao ngay là USD/VND = So → có 1 ⁄ So triệu USD.
- Mua hợp đồng kỳ hạn bán USD tại mức giá là F, kỳ hạn x.
- Đem 1 ⁄ So triệu USD đi đầu tư với lãi suất là Rb → sau x ngày, nhận được
- Thực hiện hợp đồng kỳ hạn, bán USD để nhận về VND nhận về
Để lựa chọn giữa 02 phương án, cần so sánh giữa hai giá trị:
Có ba trường hợp xảy ra:
TH1 | Kết luận: Nên đầu tư bằng đồng VND thay vì đầu tư bằng đồng USD. | |
TH2 | Kết luận: Nên đầu tư bằng đồng USD thay vì đầu tư bằng đồng VND. | |
TH3 | Kết luận: Đầu tư bằng USD hay VND đều mang lại lợi nhuận bằng nhau. |
Vậy, điều kiện ngang bằng lãi suất xảy ra tại:
Lúc này, đầu tư vào bất kỳ một trong hai đồng tiền đều mang lại lợi nhuận như nhau cho nhà đầu tư.
5.2. Ngang bằng lãi suất không có đảm bảo (uncovered interest rate parity)
Từ ví dụ trên, có thể thấy rằng, với điều kiện ngang bằng lãi suất có đảm bảo, bất cứ khi nào tồn tại chênh lệch giữa ; sẽ tồn tại cơ hội kinh doanh chênh lệch giá cho nhà đầu tư bằng cách đi vay từ một đồng tiền và đầu tư bằng đồng tiền còn lại, kết hợp sử dụng hợp đồng tỷ giá kỳ hạn.
Tuy nhiên, nếu như chênh lệch này vẫn tồn tại nhưng bạn không thể tự do mua bán các loại tiền tệ, ví dụ như khi (1) không tồn tại hợp đồng kỳ hạn phù hợp hoặc (2) dòng vốn không thể lưu chuyển giữa hai quốc gia, đây là trường hợp mà thuyết ngang bằng lãi suất không có đảm bảo tồn tại.
Ví dụ: Lãi suất tại quốc gia A là 4%; lãi suất tại B là 9% → Dưới điều kiện ngang bằng lãi suất không có đảm bảo, có thể kỳ vọng rằng giá trị đồng tiền tại B sẽ giảm tương đối so với A là 5% (= 9%-4%), để các nhà đầu tư không có bất kỳ sự phân biệt nào giữa đầu tư vào A hay B.
Tổng quát lên, cho tỷ giá giữa một cặp hai đồng tiền là A/B, thì sự tăng hay giảm giá kỳ vọng của đồng tiền yết giá (B) sẽ bằng với chênh lệch lãi suất giữa hai quốc gia ( - )
Cụ thể:
- ( - ) > 0 → Kỳ vọng đồng tiền B tăng giá
- ( - ) < 0 → Kỳ vọng đồng tiền B tăng giá
5.3. So sánh giữa ngang bằng lãi suất có đảm bảo và không có đảm bảo (covered vs uncovered interest rate parity)
Ngang bằng lãi suất có đảm bảo |
Ngang bằng lãi suất không có đảm bảo |
· Quan hệ ngang bằng lãi suất có đảm bảo đưa ra mức giá kỳ hạn (F) sao cho kinh doanh chênh lệch giá không xảy ra. |
· Quan hệ ngang bằng lãi suất không có đảm bảo cho ra kỳ vọng về tỷ giá giao ngay trong tương lai (future spot rate). |
· Quan hệ ngang bằng lãi suất có đảm bảo liên quan đến hành vi kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường. |
· Quan hệ ngang bằng lãi suất không có đảm bảo tồn tại ngay khi không có hành vi kinh doanh chênh lệch giá |
6. Ảnh hưởng của cán cân thanh toán lên tỷ giá
6.1. Cán cân thanh toán (balance of payment) là gì?
Cán cân thanh toán, hay cán cân thanh toán quốc tế, ghi chép những giao dịch kinh tế của một quốc gia với phần còn lại của thế giới trong một thời kỳ nhất định. Những giao dịch này có thể được tiến hành bởi các cá nhân, các doanh nghiệp cư trú trong nước hay chính phủ của quốc gia đó. Cán cân thanh toán phản ánh toàn bộ các khoản thanh toán và nghĩa vụ nợ trong nước đối với các đối tác nước ngoài và ngược lại.
- Các cấu phần của cán cân thanh toán:
Khi cán cân vãng lai của một quốc gia bị thâm hụt, quốc gia này cần phải tạo ra khoản thặng dư cho cán cân vốn, để duy trì cân bằng cho cán cân thanh toán. Nhìn chung, trong ngắn hạn, dòng chảy về vốn có ảnh hưởng lớn hơn tới cán cân thanh toán, vì thông thường các dòng vốn sẽ có khối lượng lớn hơn, biến động nhanh và mạnh hơn so với dòng chảy hàng hóa.
6.2. Ảnh hưởng của cán cân thanh toán lên tỷ giá
6.2.1. Ảnh hưởng của tài khoản vãng lai
Thâm hụt cán cân vãng lai dẫn đến sự mất giá của nội tệ, theo ba cơ chế sau:
- Cơ chế cung/cầu của nội tệ (Flow supply/demand mechanism)
⇓
Khi nội tệ của một quốc gia mất giá, điều này có thể khiến cho cán cân vãng lai quay lại trạng thái cân bằng, phụ thuộc vào các yếu tố sau:
- Cơ chế cân bằng danh mục đầu tư (portfolio balance mechanism)
- Cơ chế tính bền vững của nợ (debt sustainability mechanism)
6.2.2. Ảnh hưởng của tài khoản vốn
Tài khoản vốn là một trong các yếu tố có ảnh hưởng quan trọng đến tỷ giá. Nếu dòng vốn ngoại tệ chảy vào một quốc gia, tức là cầu của đồng nội tệ tăng, và đồng nội tệ của quốc gia đó tăng giá tương đối. Chênh lệch mức lãi suất thực tế giữa hai quốc gia và nhu cầu đầu tư để tăng trưởng kinh tế là hai yếu tố quyết định trạng thái của tài khoản vốn, vì vậy cũng có ảnh hưởng lớn đến tỷ giá.
7. Ảnh hưởng của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa đến tỷ giá
Ảnh hưởng của hai loại chính sách này đến tỷ giá sẽ được giải thích thông qua ba mô hình: mô hình Mundell-flemming (g.1), phương pháp phân tích tiền tệ (g.2), và phương pháp cân bằng danh mục (g.3).
7.1. Mô hình Mundell-flemming
Mundell-flemming là mô hình giúp đánh giá ảnh hưởng ngắn hạn của chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ lên tỷ giá. Mô hình này giả định rằng nền kinh tế đủ linh hoạt để điều chỉnh theo các thay đổi về tổng cầu.
Mô hình này xét ảnh hưởng của chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ đối với chế độ tỷ giá cố định (mục g.1.2) và chế độ tỷ giá linh hoạt (mục g.1.1).
7.1.1. Chế độ tỷ giá linh hoạt
Trong chế độ tỷ giá linh hoạt, tỷ giá được xác định bởi cung và cầu trên thị trường. Trong phần này ta sẽ lần lượt xét ảnh hưởng của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa lên tỷ giá trong 02 trường hợp: (1) khi dòng vốn không bị giới hạn (có độ linh động cao – high mobility of capital) và (2) khi dòng vốn bị giới hạn (không có tính linh động – low mobility of capital).
Trường hợp dòng vốn không bị giới hạn- Tác động của chính sách tiền tệ
- Tác động của chính sách tài khóa
Vậy có thể thấy trong trường hợp này, chính sách tài khóa mở rộng và chính sách tiền tệ mở rộng có tác động ngược chiều với nhau; và tương tự đối với chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa thắt chặt.
Trường hợp dòng vốn bị giới hạnTrong trường hợp dòng vốn bị giới hạn, sự bất cân bằng trong cán cân vãng lai (i.e. ảnh hưởng của dòng lưu chuyển hàng hóa) sẽ có ảnh hưởng lên tỷ giá lớn hơn so với lãi suất (i.e. ảnh hưởng của dòng vốn).
- Lúc này, chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ mở rộng đều có chung ảnh hưởng lên tổng cầu, dẫn đến ảnh hưởng lên tỷ giá là như nhau, cụ thể:
- Tương tự, chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ thắt chặt sẽ làm tổng cầu giảm và dẫn đến nội tệ tăng giá.
7.1.2. Chế độ tỷ giá cố định
Với chế độ tỷ giá cố định, chính phủ sẽ cố định tỷ giá của nước mình theo một ngoại tệ (hoặc một rổ các ngoại tệ) nhất định.
Khi một quốc gia đang thực thi chính sách tiền tệ mở rộng, nội tệ của quốc gia đó sẽ mất giá (như đã phân tích ở trên). Dưới chế độ tỷ giá cố định, lúc này để duy trì được tỷ giá, chính phủ sẽ phải mua vào nội tệ (nhằm tăng cầu nội tệ) để đưa tỷ giá về mức cân bằng. Tuy nhiên, cùng lúc đó, hành động này sẽ hạn chế tác động của chính sách tiền tệ mở rộng. Ta có thể suy luận hoàn toàn tương tự đối với chính sách tiền tệ thắt chặt.
Đây là lý do tại sao trong điều kiện dòng vốn lưu chuyển tự do giữa các quốc gia, chính phủ không thể cùng lúc điều chỉnh được tỷ giá hối đoái và theo đuổi chính sách tiền tệ độc lập. Nếu như chính phủ muốn kiểm soát chính sách tiền tệ, họ buộc phải (1) để tỷ giá thay đổi linh hoạt theo cung, cầu trên thị trường hoặc là (2) ngăn chặn dòng vốn lưu chuyển giữa các quốc gia để tỷ giá luôn ở mức ổn định.
7.2. Phương pháp phân tích tiền tệ (Monetary approach)
Phương pháp phân tích tiền tệ (monetary approach) chỉ xét đến ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên tỷ giá. Trong mô hình Mundell-flemming, ta giả định rằng lạm phát (hay sự thay đổi trong mức giá chung) không đóng vai trò xác định tỷ giá. Ngược lại, trong mô hình này, ta giả định rằng sản lượng của nền kinh tế là cố định, vì vậy chính sách tiền tệ tác động lên lạm phát, qua đó ảnh hưởng đến tỷ giá, được giải thích qua 02 mô hình (1) Pure monetary model và (2) Dornbusch overshooting model.
- Pure monetary model: Trong mô hình này, giả định là luôn tồn tại thuyết ngang giá sức mua và sản lượng trên thị trường không đổi
Tuy nhiên, nhược điểm của mô hình này là giả định rằng điều kiện ngang giá sức mua tồn tại cả trong ngắn hạn và dài hạn. Tuy nhiên trên thực tế, điều kiện này hầu như không tồn tại trong ngắn và trung hạn, vì vậy, cách lý giải về ảnh hưởng của chính sách tiền tệ được đưa ra trong mô hình pure monetary có thể là phi thực tế. Vì vậy để giải quyết vấn đề này, ta sử dụng mô hình Dornbusch overshooting.
- Dornbusch overshooting model: Mô hình này giả định rằng giá cả sẽ không thay đổi linh hoạt (sticky) trong ngắn hạn, vì vậy không phản ánh tác động của chính sách tiền tệ (hay nói cách khác, điều kiện ngang giá sức mua không tồn tại trong ngắn hạn). Kết luận của mô hình Dornbusch overshooting là tỷ giá hối đoái trong hiện tại sẽ phản ứng quá mức (overshoot) trước tác động của chính sách tiền tệ, và phản ứng này sẽ kiến tỷ giá giảm quá sâu, hoặc tăng quá mạnh, khi so sánh với giá trị ngang giá sức mua trong dài hạn. Cụ thể, xét trường hợp chính sách tiền tệ mở rộng:
7.3. Phương pháp cân bằng danh mục đầu tư (portfolio balance approach)
Phương pháp cân bằng danh mục đầu tư chỉ tập trung đo lường ảnh hưởng của chính sách tài khóa lên tỷ giá. Khác với mô hình Mundell-Fleming chỉ nghiên cứu tác động trong ngắn hạn, mô hình này phân tích tác động trong dài hạn của chính sách tài khóa.
Khi cán cân ngân sách thâm hụt, chính phủ sẽ phải vay tiền từ các nhà đầu tư nước ngoài. Phương pháp cân bằng danh mục đầu tư giả định rằng các nhà đầu tư sẽ ra quyết định cho vay dựa trên đánh giá về lợi suất và rủi ro của khoản nợ. Lợi suất mà các nhà đầu tư thu được sẽ phụ thuộc vào lợi suất của chính khoản nợ và biến động về tỷ giá.
Vậy, kết hợp mô hình Mundell-Fleming và mô hình cân bằng danh mục đầu tư, có thể đưa ra kết luận rằng khi dòng vốn lưu chuyển tự do và chính phủ áp dụng chính sách tài khóa mở rộng, thì:
- Trong ngắn hạn, lãi suất sẽ tăng lên và qua đó nội tệ tăng giá.
- Trong dài hạn, chính phủ sẽ phải can thiệp đảo chiều để đưa các chỉ số về mức cân bằng (thông qua áp dụng chính sách tiền tệ thắt chặt, dẫn đến nội tệ giảm giá. Nếu như chính phủ không thể đảo chiều, họ sẽ buộc phải tiền tệ hóa các khoản nợ của mình (bằng cách in thêm tiền) và cũng khiến cho nội tệ mất giá.
Nếu bạn cần thêm thông tin, đừng quên liên hệ với chúng tôi: